Норма отдачи на вложенный капитал. Метод капитализации по норме отдачи на капитал

Данный метод в зависимости от предполагаемой динамики изменения потока доходов и расходов включает технику капитализации по расчетным моделям и технику анализа дисконтированных денежных потоков (АДДП).

Техника капитализации по расчетным моделям основана на капитализации дохода первого года с учетом его возможного изменения с помощью коэффициента капитализации, построенного на базе нормы возврата на капитал и нормы рекапитализации.

То есть возврат первоначального капитала при капитализации по расчетным моделям должен быть обеспечен за счет реинвестирования части периодического дохода (рекапитализации).

Применение данной техники целесообразно, когда оцениваемый объект недвижимости генерирует постоянные или регулярно изменяющиеся (поддающиеся описанию математическими выражениями) доходы, т.е. если объект стабильно функционирует и его использование соответствует наилучшему и наиболее эффективному.

В зависимости от предположений о способе возврата капитала возможно применение следующих моделей рекапитализации:

· прямолинейная рекапитализация (модель Ринга);

· рекапитализация по ставке дохода на капитал (модель Инвуда);

· рекапитализация по безрисковой ставке (модель Хоскольда).

Прямолинейная рекапитализация (модель Ринга)

Определение коэффициента капитализации на основе ставки отдачи на капитал и линейной модели формирования фонда возмещения предполагает возврат капитала равными частями в течение срока экономической жизни объекта. Норма возврата в этом случае представляет собой ежегодную долю первоначального капитала, отчисляемую в беспроцентный фонд возмещения. Эта доля при 100 %-м возмещении капитала равна 1/n:

где: Y – ставка дохода на первоначально вложенные инвестиции (ставка дисконтирования);

n – срок экономической жизни объекта, лет.

Таким образом, на взносы в фонд возмещения по модели Ринга проценты не начисляются, что приводит к соответствующей потере дохода собственника.

Например, предположим, что кредит в размере 1000 долл. выдан на 4 года под 12 % годовых. Ежегодный прямолинейный коэффициент рекапитализации составит 25 %, так как за 4 года должно быть самортизировано 100 % актива (100 %/4 года = 25 % в год). Коэффициент капитализации составит 25 % + 12 % = 37 %. Каждый год 25 % от основной суммы кредита в 1000 долл. будет возвращаться кредитору, наряду с 12 % дохода. 12 % от суммы в 1000 долл. составят 120 долл. в качестве дохода за первый год. Платеж на рекапитализацию за первый год составит 250 долл.; таким образом, общая сумма, подлежащая выплате за первый год, равняется 370 долл. (рис. 5.6).

Линейная модель возмещения капитала характерна для убывающих потоков доходов при оценке значительно изношенных объектов.

Рис. 5.6. Модель равномерной рекапитализации

Например, ЧОД от офисного здания с оставшимся сроком экономической жизни 15 лет равен 25 млн. руб. за 1-й год, ставка дохода на первоначальный капитал для объекта оценивается в 15 %. К концу срока экономической жизни объект полностью обесценится. Стоимость здания составит:

1) (21,7 %);

Рекапитализация по ставке дохода на инвестици (равномерно-аннуитетная рекапитализация по модели Инвуда)

Основной предпосылкой при использовании этой модели является допущение о том, что величина аннуитета соответствует полному возврату начальных инвестиций и получению дохода на капитал в течение времени поступления аннуитета.

В соответствии с этими предпосылками коэффициент капитализации должен включать:

· ставку дохода на капитал;

· коэффициент фонда возмещения, который обеспечит полный возврат начальных инвестиций за счет формирования фонда возмещения:

Таким образом, при применении модели Инвуда для расчета коэффициента капитализации используется функция взноса на амортизацию платежа.

Например, 4-летний кредит на сумму 1000 руб. под 12 % годовых предусматривает внесение ежегодных равных платежей в 329,23 руб. для полного погашения (фактор взноса на амортизацию единицы для 12% и 4 лет). Процентный доход за первый год составит 120 руб., а величина рекапитализации – 209,23 руб. Ежегодный доход может быть израсходован кредитором.

В случае удержания ежегодной суммы рекапитализации в 209,23 руб. через 4 года она составит 836,92 руб. (4 ´ 209,23 = 836,92) – на эти поступления не будет выплачиваться процент. Если же получаемые ежегодно 209,23 руб. реинвестируются под 12 % годовых, то их суммарная величина через четыре года возрастет до 1000 руб., т. е. до суммы первоначального кредита.

Данная модель основывается на следующих двух допущениях:

1. Ежегодный доход в 12 % используется собственником и, таким образом, не влияет на основную сумму вложения.

2. Ежегодные суммы рекапитализации должны быть реинвестированы под 12 % годовых с тем, чтобы основная сумма вложения осталась неизменной.

Величина надбавки на рекапитализацию зависит от продолжительности (срока) получения потока доходов и уровня ставки дохода. Чем продолжительнее период получения потока доходов, тем меньше надбавка на ежегодную рекапитализацию. Если не ожидается потеря вложенного капитала, доход может быть капитализирован по ставке дохода.

Рекапитализация по модели Инвуда целесообразна, когда планируется получение стабильных доходов в течение достаточно длительного периода (долгосрочная аренда по фиксированной чистой ставке с правом выкупа объекта недвижимости в конце срока аренды по фиксированной остаточной цене, меньшей, чем стоимость капитала, вложенного собственником в недвижимость).

Например, предполагается, что актив исходя из 10 % годовых приносит 10 млн. руб. ежегодного дохода в течение 5 лет, после чего полностью обесценивается. Инвестор приобрел этот актив с условием, что 10 % годовых учитывают кроме дохода возврат первоначального капитала. За какую сумму приобретен актив, исходя из допущения Инвуда?

2) млн.руб.

Рекапитализация по безрисковой ставке (модель Хоскольда) используется для узкого сегмента рынка недвижимости, где инвестиции приносят сверхприбыль.

Модель целесообразна, если инвестор не располагает доступными вариантами для реинвестирования по ставке, равной ставке дохода на первоначальные инвестиции. Предположим, инвестор приобрел актив с существенно большей доходностью по сравнению с другими возможностями (золотоносное или нефтяное месторождение), осознавая при этом риск, которому подвержены его вложения (когда запасы ресурсов истощатся, сможет ли он вернуть обратно вложенный капитал?). Чтобы обеспечить возврат своих средств, инвестор формирует фонд возмещения, реинвестируя по минимальной из возможных ставок. В этом и заключается допущение Хоскольда – фонд возмещения формируется по «безрисковой» ставке (i б):

Допустим, что инвестиционный проект предусматривает ежегодный 12 %-ный доход в течение четырех лет. Суммы, получаемые по рекапитализации, могут быть без риска реинвестированы по ставке только в 5 %. Так как фактор фонда возмещения при 5 % на 4 года составляет 0,232 коэффициент капитализации составит 0,12 + 0,232 = 0,352.

Техника определения общего коэффициента капитализации с корректировкой на изменение стоимости актива (модель Элвуда)

Эта техника учитывает в коэффициенте капитализации изменение стоимости объекта за период владения:

где Д – изменение стоимости недвижимости в долях единицы.

Это выражение представляет собой модель Элвуда при условии, что недвижимость инвестируется без привлечения заемного капитала. При этом предполагается, что доход носит аннуитетный характер, а стоимость актива может изменяться в ту или иную сторону. Если стоимость объекта уменьшается, то корректировка имеет знак «+», а если стоимость будет увеличиваться, то корректировка будет иметь знак «–».

Например, недвижимость приносит 1 млн. руб. ЧОД. Предполагается, что к моменту продажи через 5 лет ее стоимость увеличивается на 30 %. Ставка дисконтирования для подобных объектов составляет 15 %. Рассчитать стоимость недвижимости в предположении, что норма возмещения определяется по ставке дохода на инвестиции (по модели Инвуда):

2) млн.руб.

В случае прямолинейного изменения дохода и стоимости недвижимости общий коэффициент капитализации определяется по формуле:

Например: те же условия, что и в предыдущем примере, но предполагается, что недвижимость приносит 1 млн.руб. ЧОД за 1-й год и уменьшение стоимости линейное (на 30 %):

2) млн.руб.

Если стоимость актива не изменяется, то в приведенном выражении величина Д равна нулю, и доход можно капитализировать по ставке капитализации, равной ставке дохода на капитал, т. е. R o = Y o .

В случае, когда поток дохода бесконечен и актив теряет стоимость, возврат капитала обеспечивается за счет дохода, а параметр фонда возмещения стремится к нулю. Здесь стоимость также определяется делением годового дохода на ставку капитализации, равную ставке дисконтирования R o = Y o .

Техника ипотечно-инвестиционного анализа

Финансовый левередж

Использование заемного капитала позволяет инвестору размещать средства в несколько проектов. Но помимо этой возможности, заемный капитал при определенных условиях увеличивает доходы его получателя, так как прибыль, заработанная с помощью заемных средств, в размере, превышающем уплаченные проценты, увеличивает собственный капитал инвестора. При этом норма отдачи на весь инвестированный капитал должна превышать ставку по кредиту.

Если при использовании заемных средств ставка дохода на собственный капитал становится выше ставки дохода на общий капитал (собственный и заемный), левередж является положительным . Если наоборот – ниже , левередж – отрицательный . При неизменности соотношения ставок дохода на собственный и общий капитал в случае привлечения заемного капитала, левередж является нейтральным . В этом заключается эффект финансового левереджа (рычага).

Положительное или отрицательное влияние заемных средств, а также интенсивность этого влияния определяются соотношением между ставками дохода на весь инвестируемый и заемный капитал. Эффективность этого влияния (плечо рычага) определяется отношением величины заемного капитала ко всей сумме вложенных средств, т. е. коэффициентом ипотечной задолженности,

Рассмотрим влияние рычага на доходность собственного капитала с помощью метода инвестиционной группы:

где m – коэффициент ипотечной задолженности;

Y з – норма отдачи на заемный капитал;

Y c – норма отдачи на собственный капитал.

Приведенное выражение показывает, как изменяется норма отдачи на собственный капитал в зависимости от доли ипотечной задолженности m при определенных значениях . Его графическая интерпретация представлена на рис. 5.7.

Рис. 5.7. Зависимость отдачи на собственный капитал от коэффициента ипотечной задолженности

Точки на оси ординат показывают отдачу на всю сумму инвестиций (в соответствии с денежными потоками до уплаты процентов за кредит) для трех вариантов инвестирования.

Интенсивность влияния левереджа тем выше при фиксированном значении m, чем больше разница между отдачей на весь капитал Y o и отдачей на заемные средства Y з или чем меньше отношение . Таким образом, в варианте I левередж более эффективен. Область значений <1 – область положительного влияния левереджа, при >1 – область отрицательного влияния левереджа.

В области отрицательного финансового рычага с увеличением доли заемного капитала отдача на собственный капитал уменьшается и после того, как m = , становится отрицательной. В этом случае дефицит в обслуживании долга компенсируется за счет собственного капитала или сторонних источников. Возможность наступления такой ситуации (т.е. когда текущая отдача на весь капитал становится меньше ставок процента) представляет собой один из наиболее значимых рисков для инвестора.

Техника ипотечно-инвестиционного анализа (ИИА)

В основе техники ипотечно-инвестиционного анализа лежит представление о стоимости недвижимости как о совокупности стоимости собственного капитала и заемных средств. В соответствии с этим максимальная обоснованная цена собственности определяется как сумма текущей стоимости денежных потоков, включая выручку от реверсии и величины кредита или его текущего остатка.

Традиционная техника ИИА подразумевает, что инвестор и кредитор ожидают получить доход на вложенные средства и вернуть их. Эти интересы должны быть обеспечены общим доходом на всю сумму инвестиций и продажей активов в конце периода владения объектом.

Расчет стоимости в традиционной технике проводят в три этапа.

Этап 1. Для принятого прогнозного периода составляется отчет о доходах и расходах и определяется величина денежного потока до налогообложения (ЧОД-ОД ). Завершается этап определением текущей стоимости этого потока в соответствии с прогнозным периодом и ожидаемой инвестором конечной отдачей на собственный капитал.

Этап 2. Определяется выручка от перепродажи собственности – сумма реверсии (СР ) вычитанием из цены перепродажи затрат на совершение сделки и остатка кредита на конец прогнозного периода (ОК ). ОК равен текущей стоимости платежей по обслуживанию долга за оставшийся период погашения. Оценивается текущая стоимость выручки от перепродажи по ставке отдачи на собственный капитал.

Этап 3. Оценивается стоимость собственности как результат суммирования стоимости собственного капитала (сумма в первых двух этапов) и текущего остатка долга (K).

В формализованном виде алгоритм расчета стоимости недвижимости с помощью традиционной техники ипотечно-инвестиционного анализа:

V=I+II+K;

V = PV [(ЧОД-ОД); i, Т] + PV [(СР-ОК); i, Т)] + K.

Сумму реверсии трудно спрогнозировать, но можно определить тенденцию ее изменения по отношению к начальной стоимости. Например, если за период использования объекта прогнозируется увеличение стоимости недвижимости на 20 %, то в приведенном алгоритме вместо значения СР можно использовать значение 1,2V.

Таким образом, обозначение СР может быть заменено на (1± ΔV)·V.

Кроме того, величина текущей задолженности также может быть выражена в долях от первоначальной цены недвижимости (с помощью коэффициента ипотечной задолженности m). Тогда первоначальный алгоритм примет следующий вид:

V = PV[(ЧОД-ОД); i, Т] + PV[(1 V)·V - ОК); i, Т]+m·V.

Например, недвижимость в течение 5 лет будет приносить 70 000 ед. ежегодного дохода. В конце этого срока объект будет продан за 700 000 ед. (за вычетом расходов на продажу). Для приобретения объекта используется ипотечный самоамортизирующийся кредит в размере 300 000 ед., взятый на 20 лет под 15 % годовых с ежемесячными платежами. Инвестор планирует получить конечную отдачу на собственный капитал в размере 20 %. Определить стоимость недвижимости по традиционной технике ипотечно-инвестиционного анализа.

1) Сначала определим, какова возможная максимальная стоимость недвижимости, приобретаемой без привлечения заемных средств. В этом случае весь ЧОД и вся сумма реверсии полностью относятся на собственный капитал инвестора (ЧОД не уменьшается на платежи по обслуживанию долга) (табл. 5.10.).

Таблица 5.10

Расчет текущей стоимости недвижимости

Таким образом, инвестиции в размере 490 657 ед. без привлечения кредита обеспечат инвестору 20 % - ную конечную отдачу. Текущая отдача, равная 70 000/490 657 = 0,1427(14,27 %), увеличится до значения конечной отдачи в 20 % вследствие увеличения стоимости недвижимости за прогнозный период.

2) Теперь определим стоимость недвижимости, приобретаемой с привлечением заемного капитала по традиционной технике ИИА:

V = (70000 – 47404,4 *)·2,99 ** + (700000 – 282252,4 ***)·0,4 **** + 300000 = 534660 ед.

* - годовой платеж по обслуживанию долга, рассчитанный на основе фактора взноса на амортизацию единицы (20 лет, 15 % годовых с ежемесячными платежами);

** - фактор текущей стоимости аннуитета (5 лет, 20%);

*** - текущая стоимость платежей по обслуживанию долга за оставшийся период погашения, рассчитанная на основе фактора текущей стоимости аннуитета (15 лет, 15% годовых с ежемесячными платежами);

**** - фактор текущей стоимости единицы (5 лет, 20%).

Полученный результат выше, чем стоимость объекта, приобретаемого без заемных средств. Однако инвестору целесообразно заплатить бо льшую сумму при положительном левередже, как это имеет место в данном случае (отдача на собственный капитал выше, чем ставка процента по кредиту), за возможность значительно увеличить конечную отдачу на собственный капитал и уменьшить собственные инвестиции.

Техника анализа дисконтированных денежных потоков (АДДП)

Эта техника основана на использовании операции дисконтирования как способа капитализации ожидаемых будущих доходов каждого года и реверсии в текущую стоимость:

где t – порядковый номер года за период владения;

n – последний год периода владения.

Применение техники АДДП наиболее уместно при оценке инвестиционной стоимости, которая базируется не на прогнозе значений возможных рыночных параметров, а на информации, отражающей интересы и предположения конкретного инвестора. Эта техника наиболее универсальна и может быть использована для оценки свободных земельных участков, объектов незавершенного строительства, реконструкции, т.е. объектов оценки, прогноз доходов которых предполагает любую динамику их изменения. Однако данная техника является относительно сложна, так как требует тщательного обоснования сценария развития объекта в будущем, что в условиях нестабильной экономики выполнить достаточно сложно.

Этапы определения стоимости недвижимости с использованием техники АДДП:

1. Прогнозирование потенциального валового дохода в первый и последующие годы.

Динамика будущих доходов определяется на основе данных о текущих доходах и ретроспективной информации о доходах и влияющих на них рыночных факторах. В итоге необходимо определить тенденции в изменении будущих доходов за прогнозный период в виде годового темпа изменения дохода. Ошибка в прогнозе величины дохода тем более значима, чем короче период владения. Кроме того, необходимо учитывать фазу развития рынка недвижимости - если до момента оценки наблюдался рост спроса на объекты в течение последних нескольких лет, то вероятно снижение спроса в следующие годы, что отразится на сумме прогнозируемых доходов.

2. Прогнозирование доли недозагрузки при эксплуатации объекта.

Если оценивается новый объект, то велика вероятность высокого процента недозагрузки объекта в первые 1-2 года эксплуатации. В последующие годы объем недозагрузки уменьшается, но потери при сборе арендной платы и определенный процент недозагрузки объекта остаются всегда.

3. Прогнозирование расходов за период владения объектом. Необходимо помнить, что экономически необоснованно при прогнозировании расходов задаваться тем же процентом их роста, что и при прогнозировании доходов. Темпы роста доходов при прогнозировании должны быть выше, чем темпы роста расходов в период владения объектом.

4. Определение ЧОД по годам, как разности между ДВД и прогнозируемыми операционными расходами.

5. Прогнозирование стоимости реверсии.

Оценка стоимости реверсии осуществляется на основе прогноза цены продажи:

В абсолютном выражении, если договором предусмотрена продажа недвижимости по заранее оговоренной цене, например, опцион на покупку объекта в конце срока аренды;

На основе процентного изменения стоимости за прогнозный период (ΔV ), которое определяется на основе анализа динамики доходов и расходов по сопоставимым объектам. Тогда:

Путем капитализации дохода первого года, следующего за прогнозным периодом (ЧОД n+1 ), с помощью конечного (терминального) коэффициента капитализации (R к) , который должен превышать общий коэффициент капитализации на 0,1-0,2 %, учитывающих неопределенность (дополнительный риск) получения запланированного результата:

6. Определение ставки дисконтирования осуществляется одним из рассмотренных выше методов.

7. Определение текущей стоимости годовых денежных потоков, т. е. дисконтирование годовых доходов с помощью коэффициента дисконтирования.

8. Корректировка реверсии на величину расходов, связанных с оформлением сделки. К таким расходам относятся, например, платежи за юридические, нотариальные услуги, гонорар оценщику, комиссионные за оформление сделки агенту недвижимости и т.п. Перечисленные расходы могут определяться в процентах, известных по сделкам. Корректировка на подобные расходы уменьшает реверсию на заданный процент, поскольку расходы по оформлению сделки, как правило, берет на себя будущий собственник.

9. Определение текущей стоимости реверсии с помощью коэффициента дисконтирования для последнего года владения объектом.

10. Определение цены объекта как суммы дисконтированных годовых денежных потоков и текущей стоимости реверсии.

Например, недвижимое имущество приносит ЧОД за первый год, равный 20 000 ед. Определить стоимость продажи в конце 5-летнего периода исходя из темпа роста дохода на 5 % в год и ставки капитализации для реверсии 20 %.

1) доход за 6-й год: ЧОД 6 = 20 000(1 + 0,05) 5 = 25 526;

2) стоимость: FV = 25 526/0,2 = 127 630 ед.

Вопросы для самопроверки

1. Назовите основные принципы, лежащие в основе доходного подхода к оценке недвижимости.

2. В чем отличие понятий «норма дохода» и «норма отдачи»?

3. В чем экономический смысл понятия «возмещение» (рекапитализация)?

4. Перечислите виды арендных платежей.

5. В чем разница между потенциальным валовым доходом и действительным валовым доходом от использования недвижимости?

6. Какой вид операционных расходов может быть отнесен как к постоянным, так и к переменным?

7. Какие виды доходов можно относить к прочим?

8. Какие виды договоров и формы вознаграждения применяются при взаимодействии с управляющей компанией?

9. Для каких целей необходимо формировать фонд замещения?

10. Назовите последовательность шагов по формированию чистого операционного дохода.

11. При реализации каких проектов на рынке недвижимости необходим расчет коэффициента емкости рынка?

12. Какие факторы влияют на величину реверсии?

13. В каких случаях целесообразно использование метода прямой капитализации дохода от недвижимости?

14. Назовите техники определения общего коэффициента капитализации при прямой капитализации дохода от недвижимости?

15. Назовите основные виды рисков инвестиций в недвижимость.

16. В чем отличие номинальной безрисковой ставки дохода от реальной безрисковой ставки?

17. Назовите поправки к безрисковой ставке, применяемые при определении ставки дисконтирования методом кумулятивного построения.

18. В каких случаях целесообразно применение техник капитализации по расчетным моделям?

19. Какие модели получения дохода лежат в основе существующих способов рекапитализации?

20. В чем сущность понятия «финансовый левередж», кАким может быть его влияние на ставку дохода на собственный капитал?

21. Назовите основные этапы применения техники ипотечно-инвестиционного анализа для оценки недвижимости.

22. Назовите основные приемы прогнозирования стоимости реверсии в рамках техники анализа дисконтированных денежных потоков.

По требуемым инвестором нормам отдачи от инвестиционных проектов в России не существует Есть примеры проектов с нормами отдачи 200 % и выше. Однако даже это еще не гарантирует проекту получение инвестиций.  

У молодого человека 24 лет появилась возможность окончить годичный курс обучения стоимостью 12 тыс. руб. и занять более высокую должность. Насколько выше должна быть заработная плата в новой должности, чтобы молодой человек счел обучение целесообразным, если в настоящее время его годовая заработная плата составляет 21,6 тыс. руб. и он считает приемлемой для себя норму отдачи на вложения 16% годовых В новой должности молодой человек собирается работать до выхода на пенсию, т.е. 40 лет. Как изменится ответ, если такую возможность обучения обдумывает мужчина 54 лет  

Вычислить г по этой сложной формуле - дело крайне непростое, и поэтому обычно принимаются оценочные методы. На практике мы рассматриваем различные нормы отдачи и находим путем сравнения текущей стоимости с суммой исходного вложения. Для получения наилучшей оценки (г) мы рассматриваем какое-нибудь значение г, которое дает небольшую положительную чистую дисконтированную стоимость , и второе значение г, которое дает небольшую отрицательную чистую дисконтированную стоимость . Затем с помощью графических методов мы можем определить значение внутренней нормы рентабельности между этими двумя величинами, которое дает нулевую чистую дисконтированную стоимость.  

Модельные исходы находятся для каждого из 8 других факторов . Первые 4 фактора (анализ рынка) дают нам информацию о ежегодном объеме продаж факторы 7 и 8 предоставляют данные о текущих и постоянных издержках за год. В совокупности эти 6 факторов позволяют нам рассчитать прибыль за год. При комбинировании итоговых значений этих 6 факторов и итоговых значений требуемых капиталовложений, срока. полезной службы оборудования и остаточной стоимости проекта мы получаем достаточную информацию для расчета прибыли на произведенные капиталовложения для данных результатов. Таким образом, компьютер имитирует итоговые значения для каждого из 9 факторов, а затем на основании моделированных значений вычисляем отдачу на капиталовложения. Процесс повторяется несколько раз каждый раз мы получаем комбинацию значений для 9 факторов и прибыль на капиталовложения для данной комбинации. Когда проведено достаточное число испытаний, норма отдачи могут быть представлена графически в виде частотного распределения, как показано на рис. 14.8.  

Эту стоимость наиболее трудно рассчитать. Теоретически она может быть определена как минимальная норма отдачи от той части проекта, которая профинансирована за счет выпуска акций, необходимая для того, чтобы рыночная цена акций осталась неизменной. Если предприятие вкладывает деньги в проекты, которые дадут отдачу, меньшую требуемой, рыночная цена акций в долгосрочном плане от этого пострадает.  

Финансирование отрасли разумно связать с объемами получаемой информации (выраженной, например, в битах). Сложившееся соотношение выделяемых средств на геофизические исследования и информативности результатов может служить ориентировочной нормой отдачи вложений. Определив численное значение этой нормы, можно соизмерять полученные результаты с реальными затратами. Максимизации подлежит прибыль - разница расчетных (выраженных объемом финансирования исследований по величине прогнозируемых результатов) и реальных затрат на исследования.  

Так как освоение территории обычно занимает некоторое время и выручка от продаж поступает не единовременно, настоящая стоимость земельного массива определяется дисконтированием потока чистой выручки от продаж с учетом периодичности поступлений и предполагаемой нормы отдачи проекта.  

Настоящая стоимость земельного массива с учетом равномерного поступления чистого дохода в течение 4 лет и норме отдачи 10%  

Капитализации по норме отдачи  

Метод капитализации по норме отдачи на капитал включает в себя моделирование будущих потоков дохода на несколько лет вперед, расчет стоимости объекта в конце срока владения им и дисконтирование денежных потоков дохода и выручки от перепродажи объекта в текущую стоимость.  

Метод капитализации по норме отдачи  

В методе капитализации по норме отдачи пересчет будущих денежных потоков в настоящую стоимость выполняется при конкретном значении нормы отдачи, соответствующей риску инвестиций в данный тип недвижимости. В рамках этого метода различают расчетные модели  

Так как метод капитализации по норме отдачи предполагает учет как дохода на капитал, так и возврата капитала, то при прогнозировании потоков дохода обязательно должна учитываться стоимость реверсии.  

Для правильного понимания сущности производимых расчетов следует остановиться на разнице понятий коэффициент капитализации и ставка дисконтирования . Во-первых, первое понятие относится к нормам дохода , а второе - к нормам отдачи. Во-вторых, коэффициент капитализации отражает взаимосвязь между чистым операционным доходом и стоимостью недвижимости и не разделяет дохода на капитал и возврата капитала, а ставка дисконтирования - это лишь норма сложного процента для расчета настоящей стоимости будущих доходов.  

Пример 5.9. Требуется оценить объект недвижимости, доход от которого в 1-й год составил 300 000 руб. Он будет эксплуатироваться 5 лет, норма отдачи - 10 %.  

В теории оценки разработаны и другие методы определения стоимости объектов недвижимости в рамках доходного подхода с применением метода капитализации по норме отдачи. Прежде всего, они касаются случаев привлечения ипотечных кредитов при покупке недвижимости. Так как в российской практике такие случаи практически не встречаются, то в настоящей работе эти методы подробно не рассматриваются.  

У А, работающего младшим бухгалтером с годовой зарплатой 48 тыс. долл., есть альтернатива окончить годичный курс обучения стоимостью 20 тыс. долл. и занять должность старшего бухгалтера. Насколько выше должна быть зарплата старшего бухгалтера, чтобы обучение было целесообразным, если А считает приемлемой для себя нормой отдачи на вложения 15% годовых  

Внутренняя норма отдачи (IRR) на какое-либо вложение может быть определена как  

С ростом уровня диверсификации норма отдачи возрастает, а затем убывает по выпуклой кривой. За 18-летний период рекорд высшей эффективности функционирования был за компаниями, производящими продукцию, связанную сбытом и технологией (RMT). К этой группе относятся Сони и Мацусита. Затем идут компании, имеющие доминирующий продукт (D). Ниссан и Тоёта относятся к группе S, а Тейдзин и Бриджстоун тайер относят-  

Иерархия целей . В соответствии со своими интересами лица, имеющие то или иное отношение к предприятию, формируют свои цели. Эти цели многоаспектны, многоуровневы, соподчинены и могут дублироваться в том смысле, что одна и та же цель может отвечать интересам различным категорий лиц. К таковым целям относятся повышение личного благосостояния, надежность

Фирма планирует некий инвестиционный проект, и ей необходимо определить его эффективность.

Существуют два основных критерия оценки эффективности инвестиционного проекта:

Внутренняя норма отдачи;

Чистая приведенная стоимость.

Эти критерии обычно не противоречат друг другу; их использование ведет к одинаковым результатам.

А. Внутренняя норма отдачи

В начале данного периода фирма намерена инвестировать PV руб. Через год планируется получить доход (прибыль) FV 1 руб. Тогда:

Где r - внутренняя норма отдачи (внутренняя ставка доходности)

Она показывает, какой процентный доход приносит фирме первоначальное капиталовложение. При этом нельзя путать внутреннюю норму отдачи с банковской процентной ставкой (i).

Если доход будет получен первый и последний раз только через n лет (FV n), используется формула:

Если доход (FV j) будет получен каждый год на протяжение n лет, формула принимает вид:

Если доход, получаемый каждый год постоянен (FV), а число лет бесконечно велико, формула упрощается:

Рассчитав по этим формулам внутреннюю норму отдачи, фирма сравнивает ее с банковской процентной ставкой (i). Если r>i

Б. Чистая приведенная стоимость

Некий инвестиционный проект осуществляется в течение ряда лет, причем каждый год он требует каких-то затрат и приносит какой-то доход. Вначале рассчитываем прибыль каждого года (П j) по формуле:

П j =B j -C j , где B j - доход j-го года, а C j - затраты j-го года.

Затем прибыли, полученные за все годы, приводим к настоящему времени путем дисконтирования по банковской процентной ставке. В результате получаем чистую приведенную стоимость (NPV).

Чистая приведенная стоимость – это сумма прибылей, полученных за все годы действия проекта и приведенных к настоящему времени. Соответственно она исчисляется по формуле:

П 0 обозначает прибыль, получаемую не в будущем, а в нулевом периоде – на самом старте проекта. Поэтому ее не надо дисконтировать.

Если прибыли за все годы, кроме нулевого, одинаковы (П), а число лет бесконечно велико, формула упрощается:

Проблема в том, что в нулевой (начальный) период доходы обычно отсутствуют, а затраты велики; соответственно прибыль отрицательна – фирма несет убытки. Если речь идет о проекте с длительным сроком капитального строительства, отрицательная прибыль будет иметь место в течение целого ряда лет. В связи с этим чистая приведенная стоимость проекта совсем не обязательно будет положительной: первоначальные дисконтированные убытки могут оказаться выше последующих дисконтированных прибылей.

Если чистая приведенная стоимость оказалась положительной: NPV>0 , то деньги выгоднее вложить в проект, нежели в банк, т.е. проект выгоден. И наоборот.

Как правило, использование обоих критериев приводит к одинаковым результатам: если инвестиционный проект выгоден по критерию внутренней нормы отдачи, он будет выгоден и по критерию чистой приведенной стоимости. Верно и обратное.

Приведем самый простой пример. Пусть на старте в проект необходимо вложить 100 руб. Срок действия проекта – 1 год. По истечение года будет получена прибыль 120 руб., а банк платит по вкладам 50% годовых.

Рассчитаем внутреннюю норму отдачи:

Таким образом, внутренняя норма отдачи составила 20% годовых, т.е. оказалась меньше 50%, которые банк платит вкладчикам. По критерию внутренней нормы отдачи проект невыгоден.

Рассчитаем чистую приведенную стоимость:

Внутренняя норма отдачи оказалась отрицательной. Значит, и по этому критерию проект не выгоден.

Критерий чистой приведенной стоимости используют, когда рыночная процентная ставка определена, что предполагает наличие развитых финансовых рынков. Если это не так, рассчитывают внутреннюю норму отдачи по разным проектам и отдают предпочтение тому, где норма отдачи выше.

Величина чистой приведенной стоимости зависит от процентной ставки: чем ставка выше, тем NPV меньше (рис. 15-6):

Рис. 15-6. Чистая приведенная стоимость и внутренняя норма отдачи

При определенной процентной ставке чистая приведенная стоимость снижается до нуля, после чего становится отрицательной. В точке нулевой NPV банковская процентная ставка становится равна внутренней норме отдачи (i=r). В связи с этим можно дать такое определение: внутренняя норма отдачи – это ставка дисконта, при которой чистая приведенная стоимость обращается в ноль.

Используются и другие критерии: срок окупаемости проекта и рентабельность инвестиций .

Срок окупаемости проекта показывает, через какое время сумма дисконтированных прибылей покроет первоначальные затраты.

Рентабельность инвестиций – это дисконтированный доход, полученный на единицу первоначально вложенных средств.

Метод капитализации по норме отдачи устанавливает (с использованием нормы дохода на капитал в качестве нормы дисконта) связь величин чистого операционного дохода, вычисленных для каждого года всего прогнозного периода, и стоимость реверсии на конец последнего года прогнозного периода со стоимостью объекта.

Метод включает в себя ряд техник, которые различаются между собой выбором типа капитализируемого дохода и способом капитализации:

• техники непосредственного дисконтирования;
• модельные техники;
• техники ипотечно-инвестиционного анализа.

Техники непосредственного дисконтирования обеспечивают определение стоимости объекта недвижимости через дисконтирование потоков чистых операционных доходов (I O) и реверсии V On с использованием локальных (для периодов) и средних величин общей нормы отдачи Y O:

Средняя величина общей нормы отдачи определяется обработкой рыночной информации о доходности инвестиционных проектов, связанных с приобретением и доходным использованием объектов, или с использованием информации о доходности альтернативных проектов, ближайших к оцениваемому типу объектов по уровню рисков.

Для определения средней величины общей нормы отдачи Y O используются следующие техники:

• техника кумулятивного построения;
• техника сравнения с альтернативными проектами;
• техника сравнения продаж;
• техника мониторинга рыночных данных.

Техника дисконтирования с суммированием рисков (техника кумулятивного построения) заключается в суммировании величин, отражающих степень риска данного проекта. Общая структура построения имеет следующий вид:

Где Y RF – безрисковая норма, включающая в себя безинфляционную составляющую и величину индекса инфляции; Y R – премии за риск, включающая в себя премию за следующие виды рисков: физические, правовые, экономические, финансовые и социальные как внешние (страновой риск) так и внутренние, за исключением премии за риск низкой ликвидности и премии за риски, связанные с финансовым менеджментом, которые обосабливаются для того что бы подчеркнуть отличительную особенность недвижимости от других финансовых инструментов; Y L – премии за риск низкой ликвидности; Y FM – премии за риски, связанные с финансовым менеджментом

Пример 14. Определить стоимость объекта недвижимости с использованием техники дисконтирования с суммированием рисков, если известно что: собственник предполагает использовать объект оценки в своих целях 3 года, после чего перепродать его за 4500 тыс. руб.; чистый операционный доход от объекта оценки определен в размере 910 тыс. руб., 950 тыс. руб., 990 тыс. руб. соответственно за первый, второй и третий год владения объектом; безрисковая норма - 0,03; премия за страновой риск - 0,06; премия за физические риски - 0,025; премия за экономически риски - 0,015; премия за социальные риски - 0,03; премия за риск низкой ликвидности - 0,04; премия за риски, связанные с финансовым менеджментом - 0,03.

1. Определим среднюю величину общей нормы отдачи:

Техника сравнения с альтернативными проектами заключается в поиске на финансовом рынке инвестиционных проектов с аналогичной степенью риска для последующей корректировки их нормы прибыли применительно к инвестициям в недвижимость.

При этом для величины общей нормы отдачи Y O определяется диапазон возможных значений с границами снизу Y 1 и сверху Y 2:

Техника сравнения продаж заключается в анализе данных по совершенным сделкам купли-продажи с целью воссоздания предположений инвестора относительно будущих выгод от владения недвижимостью. На основе схемы денежных потоков проекта определяется внутренняя норма прибыли проекта.

Техника мониторинга рыночных данных заключается в анализе ретроспективных рыночных данных с целью определения текущих перспективных значений норм прибыли. При этом следует использовать корреляционные связи тенденций изменения прибыльности инвестиций в недвижимость с тенденциями изменения других инструментов финансового рынка.

Модельные техники обеспечивают определение рыночной стоимости всего объекта недвижимости для относительно простых частных случаев капитализации чистых операционных доходов, не меняющихся по периодам, и величины стоимости реверсии, связываемой с искомой стоимостью путем прогноза изменения ее во времени:

Где d n = 1/(1+ Y O) n - дисконтный множитель, a n = 1/(1- d n) n - текущая стоимость единичного аннуитета.

При этом используется одинаковая для всех периодов общая норма отдачи, определяемая аналогично величине общего коэффициента капитализации:

Где SFF O = 1/S On – коэффициент фонда возмещения, S On = 1/(1+Y O) n –1 - будущая стоимость единичного аннуитета, Δ O = (V On – V O)/ V O – величина относительного приращения стоимости объекта.

В этой группе представлены:

• техники без учета амортизации;
• техники полной амортизации;
• техники линейной амортизации.

Техники без учета амортизации применяется в двух случаях: либо имеется бесконечный поток дохода (SFF O >0), либо поток дохода конечен, но цена продажи объекта равна начальной цене покупки (Δ O =0), т.е. первоначальной инвестиции.

Стоимость такой недвижимости определяется путем деления чистого операционного дохода на подходящую норму отдачи (12).

Пример 15. Определить стоимость объекта недвижимости с использованием модельных техник без учета амортизации, если известно что: собственник предполагает использовать объект оценки в своих целях 3 года, после чего перепродать за цену приобретения; чистый операционный доход от объекта оценки определен в размере 910 тыс. руб. за каждый год владения объектом; норма отдачи на капитал определена в размере 0,203

Определим стоимость объекта недвижимости:

тыс. руб.

Техники полной амортизации применяется в случаях, когда доходы от эксплуатации обеспечивают не только формирование дохода на капитал, но и полный возврат капитала (Δ O =-1, R 0 =Y 0 + SFF O).

В результате (26) приобретает следующий вид:

Для расчета фактора фонда возмещения (SFF O) используют норму отдачи, характерную для оцениваемого проекта (техника Инвуда) или по безрисковой ставке (техника Хоскольда)

Пример 16. Определить стоимость объекта недвижимости с использованием модельной техники полной амортизации Инвуда и модельной техники полной амортизации Хоскольда, если известно что: собственник предполагает использовать объект оценки в своих целях 3 года, после чего перепродать за цену приобретения; чистый операционный доход от объекта оценки определен в размере 910 тыс. руб. за каждый год владения объектом; норма отдачи на капитал определена в размере 0,10; безрисковая ставка определена в размере 0,06.

1. Техника Инвуда:

1.1 Определим общий коэффициент капитализации:

1.2 Определим стоимость объекта недвижимости:

тыс. руб.

2. Техника Хоскольда:

2.1 Определим общий коэффициент капитализации:

2.2 Определим стоимость объекта недвижимости:

тыс. руб.

Техники линейной амортизации применяют для определения настоящей стоимости в случаях, когда и доход, и стоимость недвижимости изменяются известным регулярным образом.

Для учета изменения стоимости актива применяется базовая формула Эллвуда:

Где A - величина корректировки.

При этом, если стоимость объекта уменьшается, то корректировка A имеет знак «+», а если стоимость будет увеличиваться, то корректировка будет иметь знак «-«.

Численное значение корректировки определяется умножением относительного изменения стоимости (Δ O) на фактор фонда возмещения (SFF O), а общая формула для коэффициента капитализации принимает вид (26).

Пример 17. Определить стоимость объекта недвижимости с использованием модельных техник линейной амортизации, если известно что: собственник предполагает использовать объект оценки в своих целях 3 года, стоимость объекта уменьшится за период владения на 12%; чистый операционный доход от объекта оценки определен в размере 910 тыс. руб. за каждый год владения объектом; норма отдачи на капитал определена в размере 0,10.

1. Определим величину относительного приращения стоимости объекта:

2. Определим общий коэффициент капитализации:

3. Определим стоимость объекта недвижимости:

тыс. руб.

Техники ипотечно-инвестиционного анализа обеспечивают определение стоимости недвижимости с учетом изменения ее стоимости и дохода, а также с учетом условий финансирования. Существуют две техники ипотечно-инвестиционного анализа:

• техника ипотечно-инвестиционного анализа с дисконтированием;
• модельная техника анализа (техника Эллвуда).

Техника ипотечно-инвестиционного анализа с дисконтированием основана на сложении основной суммы ипотечного кредита (V M) с дисконтированной текущей стоимостью будущих денежных поступлений и выручки от перепродажи актива:

Где d En = 1/(1+ Y E) n - дисконтный множитель, a En = 1/(1- d En) n - текущая стоимость единичного аннуитета, рассчитанные для т периодов при норме отдачи на собственный капитал, Y E определяется теми же техниками, что и общая норма отдачи, I E = NOI - DS - величина дохода на собственный капитал, V En = V On - V Mn – стоимость реверсии для собственного капитала, определяемая как разность общей стоимости реверсии (V On) и остатка платежей по кредиту (V Mn).

Пример 18. Определить стоимость объекта недвижимости с использованием техники ипотечно-инвестиционного анализа с дисконтированием, если известно что: собственник на приобретение объекта оценки 2 года назад затратил 3400 тыс. руб.; на приобретение объекта недвижимости был получен кредит в размере 1 000 тыс. руб. под 13% годовых на 6 лет (годовой платёж по обслуживанию долга 250 тыс. руб.); собственник предполагает использовать объект оценки в своих целях 3 года, после чего перепродать за 4000 тыс. руб.; чистый операционный доход от объекта оценки определен в размере 910 тыс. руб. за каждый год владения объектом; норма отдачи на капитал определена в размере 0,10.

1. Определим остатки кредита на момент оценки (3-й год кредита) и на конец периода владения (5-й год кредита):

Тыс. руб.

Тыс. руб.

2. Определим стоимость объекта недвижимости:

Тыс. руб.

Модельная техника анализа (техника Эллвуда)

Данная техника применяется для частных случаев постоянства доходов и норм отдачи. В основе данной техники лежит формула для расчета общего коэффициента капитализации:

Где r O - базовый коэффициент капитализации, который берет за основу требования инвестора по норме отдачи собственного капитала до корректировок на изменения дохода и стоимости недвижимости. Если доход и стоимость недвижимости не изменяются, базовый коэффициент капитализации будет соответствовать общему коэффициенту капитализации; P=[(l+Y m) N -1]/[(l+Y m) n -1] - доля самоамортизирующегося кредита, выплаченная к концу n-го периода, при общем сроке кредитного соглашения, равном N лет (см. выше), Y m - эффективная ставка процента по этому кредиту.

Список использованной литературы:

1. Озеров Е. С. Экономика и менеджмент недвижимости. Спб: Издетельство «МКС», 2003 – 422 с. – ISBN 5-901-810-04-Х
2. Виноградов Д. В. Норма дисконта: сущность, методы определения. // Энциклопедия оценки "Рыночная стоимость" - MARKETVALUE.RU, 2006

4.6 Рыночный (сравнительный) подход к оценке стоимости объектов недвижимости

Рыночный (сравнительный) подход – совокупность методов оценки стоимости объекта недвижимости, основанных на сравнении объекта оценки с аналогичными объектами недвижимости, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними.

Исходной предпосылкой применения рыночного подхода к оценке недвижимости является наличие развитого рынка недвижимости. В основе данного метода лежат следующие принципы оценки недвижимости:

• принцип спроса и предложения (существует взаимосвязь между потребностью в объекте недвижимости и ограниченностью её предложения);
• принцип замещения (осведомленный, разумный покупатель не заплатит за объект недвижимости больше, чем цена приобретения (предложения) на том же рынке другого объекта недвижимости, имеющего аналогичную полезность.).

Сущность рыночного подхода к оценке стоимости недвижимости состоит в формировании заключения о рыночной стоимости объекта на основании обработки данных о ценах сделок (купли-продажи или аренды) с объектами, подобными (аналогичными) объекту оценки по набору ценообразующих факторов (объектами сравнения). При этом имеется в виду, что понятие рыночной стоимости по сути своей совпадает с понятием равновесной цены, которая оказывается функцией только количественных характеристик исчерпывающе полной совокупности ценообразующих факторов, определяющих спрос и предложение для объектов сравнения.

Элементы и единицы сравнения . Число элементов сравнения весьма велико, число их сочетаний – бесконечно велико, в результате приходится ограничиваться только теми объективно контролируемыми факторами, которые влияют на цены сделок наиболее существенным образом.

При исследовании рынка сделок в качестве ценообразующих факторов (объектов сравнения) рассматриваются характеристики потребительских свойств собственно объекта и среды его функционирования . В сравнительном анализе сделок изучаются только те факторы, которыми объекты сравнения отличаются от объектов оценки и между собой. В процессе исследования выявляется исчерпывающий набор таких факторов и оценивается в денежных единицах изменение каждого фактора из этого набора.

Поскольку общее число ценообразующих факторов для любого объекта недвижимости весьма велико, в процессе исследования посредством анализа чувствительности исключаются из рассмотрения факторы, изменение которых оказывает пренебрежимо малое влияние на изменение цены сделки. Тем не менее число факторов, влияние которых должно учитываться, оказывается значительным. Для упрощения процедур анализа оставшиеся факторы группируются и в этом случае в качестве элементов сравнения можно рассматривать упомянутые группы. В таблице 4 приведен перечень таких групп, а также элементы сравнения из этих групп, рекомендуемые к использованию в анализе.

Таблица 4 Элементы сравнения, учитываемые при корректировке цен

Группа факторов	Элементы сравнения для сделок купли-продажи
1. Качество прав	1.1. Обременение объекта договорами аренды 1.2. Сервитуты и общественные обременения 1.3. Качество права на земельный участок в составе объекта
2. Условия финансирования	2.1. Льготное кредитование продавцом покупателя 2.2. Платеж эквивалентом денежных средств
3. Особые условия	3.1. Наличие финансового давления на сделку 3.2. Нерыночная связь цены продажи с арендной ставкой 3.3. Обещание субсидий или льгот на развитие
4. Условия рынка	4.1. Изменение цен во времени 4.2. Отличие цены предложения от цены сделки
5. Местоположение	5.1. Престижность района 5.2. Близость к центрам деловой активности и жизнеобеспечения 5.3. Доступность объекта (транспортная и пешеходная) 5.4. Качество окружения (рекреация и экология)
6. Физические характеристики	6.1. Характеристики земельного участка 6.2. Размеры и материалы строений 6.3. Износ и потребность в ремонте строений 6.4. Состояние окружающей застройки
7. Экономические характеристики	7.1. Возможности ресурсосбережения 7.2. Соответствие объекта принципу ННЭИ
8. Сервис и дополнительные элементы	8.1. Обеспеченность связью и коммунальными услугами 8.2. Наличие парковки и (или) гаража 8.3. Состояние системы безопасности 8.4. Наличие оборудования для бизнеса

Рассмотрим приведенные элементы сравнения подробнее .

1. Качество прав для объектов-аналогов и объекта оценки связывается со степенью обремененности последних частными и публичными сервитутами, приводящими к снижению ценности обремененного объекта в сравнении с объектом полного права собственности.

1.1. Обременение объекта-аналога или объекта оценки договором аренды со ставками арендной платы, не согласованными с динамикой изменения рыночных условий в период действия договора аренды, может привести к снижению дохода от эксплуатации приобретаемого объекта в сравнении с рыночным уровнем.

Если такое снижение касается объекта-аналога, то цена сделки с ним корректируется в сторону увеличения. Если объект-аналог не обременен таким договором аренды, а объект оценки сдан в аренду на невыгодных условиях, то цена сделки с объектом-аналогом корректируется в меньшую сторону.

1.2. Права владения и пользования объектом-аналогом или объектом оценки могут ограничиваться частным или публичным сервитутом, а также иными обременениями.

Любое из указанных выше ограничений может привести к уменьшению ценности объекта. Следовательно, если обременение касается объекта-аналога, то цена последнего корректируется в сторону увеличения. Напротив, если ограничиваются возможности использования объекта-оценки, то цена объекта-аналога уменьшается па величину поправки.

1.3. Отличие качеств права на земельный участок в составе объекта-аналога или объекта оценки проявляется в случаях, когда:

• собственник строения при сделке передает покупателю не право собственности, а право аренды или иное имущественное право на земельный участок;
• имеется или отсутствует запрет на последующую продажу объекта без изменения (или с изменением) прав на земельный участок.

В данном случае поправка может оцениваться путем капитализации изменений платежей за пользование землей. Другие случаи осложнений или запретов можно будет учитывать только на основании сравнительного анализа сделок и экспертных оценок вклада конкретных особенностей обременении.

2. При анализе условий финансирования рассматриваются субъективные договорные условия расчетов по сделке, состоявшейся для объекта-аналога и планируемой для объекта оценки. При этом возможны варианты:

2.1. Продавец кредитует покупателя по части платежа за покупку с условиями, отличающимися от условий на рынке капитала (процент по кредиту ниже рыночного) или предоставляет ему беспроцентную отсрочку платежей.

2.2. Платеж по сделке с объектом-аналогом полностью или частично осуществляется не деньгами, а эквивалентом денежных средств (уменьшается сумма наличных денег, участвующих в сделке), в том числе путем: передачи пакета ценных бумаг, включая закладные; передачи материальных ресурсов.

В этом случае осуществляется оценка рыночной стоимости упомянутого платежного средства и именно сумма, соответствующая этой стоимости (а не сумма, указанная в договоре купли-продажи недвижимости) считается ценой (или соответствующей частью цены) сделки.

3. Группа факторов, именуемая условиями продажи, включает прочие субъективные условия до говора сделки, внешние по отношению к объекту и рассматриваемые в случае их отличия от условий, предусмотренных определением оцениваемого вида стоимости.

3.1. Финансовое давление обстоятельств, связанных с банкротством или реализацией обязательств приводит к вынужденному ускорению совершения сделки, т.е. время экспозиции объекта на рынке заведомо уменьшено по сравнению с рыночным маркетинговым периодом. В этом случае продажа совершается срочно за счет снижения цены.

Учет влияния финансового давления на сделку родственных связей, партнерских и других отношений оказывается возможным лишь на уровне экспертных оценок, опирающихся на анализ реальной ситуации. Чаще всего такие оценки сделать затруднительно и сделки с объектами-аналогами, обремененными такого типа давлением, из рассмотрения исключаются.

3.2. Учет влияния на цены сделок нерыночных соотношений между арендной платой и ценой сделки необходим в случаях, когда покупатель и продавец связаны между собою отношениями купли-продажи и аренды одновременно.

Распространенной является ситуация, когда покупатель дает разрешение продавцу арендовать продаваемые помещения (полностью или частично) в течение длительного времени после продажи. Для снижения налоговых платежей стороны договариваются об одновременном снижении (против рыночных цен) цены купли-продажи и контрактных арендных ставок. Корректировку цены сделки объекта-аналога можно выполнить, исходя из условия, что продавец кредитует покупателя.

К данным элементам сравнения относится также случай продажи объекта-аналога арендодателем арендатору на условиях, предусмотренных опционом, условия которого не соответствуют рыночным условиям на дату продажи.

3.3. Наличие или перспектива получения правительственной или иной субсидии для развития инфраструктуры или возможность льготного кредитования развития объекта могут дополнительно стимулировать покупателей, обеспечивая превышение цены сделки над рыночно обоснованной величиной. Величина поправки может быть оценена, исходя из предположения, что субсидии уменьшат в будущем вклад покупателя в развитие инфрастуктуры на эту величину. Такая оценка осуществляется сравнением конкретных данных о нормах отчисления средств на инфраструктуру в районе расположения объекта оценки и объекта-аналога. При обещании льготного кредитования поправка оценивается, исходя из текущей стоимости разницы между годовыми платежами по льготному и рыночному кредитованию.

4. Условия рынка связаны с изменениями соотношения спроса и предложения, в том числе из-за смены приоритетов по функциональному использованию объектов оцениваемого типа. Эти изменения влияют и па величину отличия цены предложения от цены сделки.

4.1. Условиями рынка определяется изменение цен на недвижимость за промежуток времени от момента совершения сделки с объектом-аналогом до даты оценки. Корректировке подлежат различия в рыночных ценах на объекты недвижимости, имеющие назначение, аналогичное объекту оценки, но переданные ранее от продавца к покупателю в момент, «отстоящий» от момента оценки более чем на один месяц. Приближенная оценка величины поправки на время сделки с объектом-аналогом осуществляется на основе анализа изменения во времени индекса инфляции, цен на строительную продукцию, а также цен сделок с недвижимостью в различных сегментах рынка.

4.2. Если для объекта-аналога известна цена предложения, она корректируется внесением поправки (как правило, в сторону уменьшения), определенной на основе экспертных оценок операторов рынка недвижимости.

5. К факторам местоположения относятся:

5.1. Престижность района расположения объекта, как социальный фактор, характеризуемый сосредоточением в микрорайоне знаменитых пользователей или объектов, в том числе исторических и архитектурных памятников, заповедных зон, других достопримечательностей.

5.2. Удаленность его от центра деловой активности и жизнеобеспечения (ситус), в том числе от административных, общественных, финансовых, торговых, складских комплексов, источников снабжения ресурсами.

5.3. Транспортная и пешеходная доступность объекта, в том числе близость его к основным и вспомогательным транспортным магистралям, к парковкам для автомобилей и к остановкам общественного транспорта.

5.4. Качество ближайшего окружения, в том числе тип застройки и архитектурные особенности строений, близость к рекреационной зоне – лесу, парку, озеру, реке, а также удаленность от источников экологического дискомфорта – свалок, химических и других вредных производств.

Влияние различий всех факторов этой группы на цены сделок с объектами-аналогами и объектами оценки учитывается при корректировке цеп сделок техниками сравнительного анализа на основе рыночных данных.

6. Физическими характеристиками обладают земельный участок и улучшения.

6.1. К характеристикам земельного участка относятся: размер, форма, топографические и геологические параметры, уровень подготовленности (избавления от растительности и неровностей) земельного участка и качество почвенного покрова. При этом из топографических параметров участка важнейшими являются неровности поверхности, наличие склонов, холмов, рвов и скальных образований.

Из геологических параметров наибольшего внимания заслуживают прочностные характеристики (несущая способность) пород земной коры под участком, наличие и режимы проявления грунтовых вод.

Полезны также сведения о возможном залегании полезных ископаемых (как источнике возможных обременении в будущем).

6.2. Из характеристик улучшений основное внимание уделяется размерам здания, включая строительный объем, этажность и номер этажа помещения. Учитываются размеры помещений, в том числе общая площадь всех помещений, площади основных, вспомогательных и технических помещений, высота потолков. Существенное влияние на цены сделок оказывают тип и качество материалов, из которых изготовлены элементы конструкций.

6.3. В состав важных факторов включены: состояние элементов конструкций, потребность в их реконструкции и ремонте, внешний вид строения (архитектурный стиль) и состояние фасада, ориентация входа (во двор или на улицу).

6.4. Кроме характеристик собственно строения, существенными оказываются и характеристики окружения: тип и архитектура окружающей застройки, состояние фасадов строений и благоустроенность территории, загрязненность почвы и воздушной среды.

Корректировки по различиям большинства факторов этой группы осуществляются на основании сравнения цен сделок. Корректировка на различие размеров помещений и строительного объема осуществляется на основе данных о рыночной стоимости единицы площади или единицы объема строения данного типа. Поправки на различия величин площади земельных участков в составе объекта-аналога и объекта оценки определяются на основе данных о рыночной стоимости единицы площади земельного участка. При оценке и внесении поправок к ценам сделок с объектами-аналогами, имеющими размеры, отличные от размеров объекта оценки, полезным будет использование техник корректировки удельных цен.

Поправки, связанные с потребностью в ремонте, рассчитываются по величине издержек на проведение ремонтных работ с добавлением прибыли предпринимателя, рассчитанной по норме отдачи на капитал, вложенный в новое строительство.

7. К экономическим относятся характеристики, которые оказывают влияние на доходность объекта.

7.1. Существенным для экономики и ценности объекта являются возможности экономии ресурсов.

От отношения полезной площади к общей площади помещений зависит характеристика доходности объекта: чем больше это отношение, тем больше отношение дохода к затратам на эксплуатацию объекта и тем меньше доля суммы, подлежащей резервированию на воспроизводство объекта (возврата капитала) в чистом доходе от сдачи объекта в аренду. Корректировка на отличие этой характеристики для объекта-аналога и объекта оценки может быть выполнена капитализацией перерасхода средств на налоги, страховку, эксплуатационные, коммунальные платежи и другие операционные расходы за «избыточные» квадратные метры вспомогательных и технических помещений.

Невозможность контроля (при отсутствии счетчиков расходов) и минимизации потерь тепла и других ресурсов (из-за конструктивных особенностей улучшений) ведет к увеличению коэффициента операционных расходов, а также к уменьшению чистого операционного дохода и стоимости. Потеря стоимости вследствие отсутствия счетчиков может быть оценена как стоимость установки последних.

Потери стоимости из-за недостатков проекта или конструкций, приводящих к различию расходов ресурсов для объекта оценки и объекта-аналога, оцениваются по разнице коэффициентов операционных расходов.

7.2. Использование объекта-аналога до и после продажи может не в полной мере соответствовать принципу наилучшего и наиболее эффективного использования (ННЭИ). Так, например, при выполнении обязательного требования о соответствии этому принципу набора функций, реализуемых на объекте, весьма часто не в полной мере реализуется потенциал объекта для извлечения скользящих или прочих доходов, не используются дополнительные меры стимулирования арендаторов для уменьшения потерь от нсдозагрузки и неплатежей. Это обстоятельство должно учитываться путем корректировки цены сделки с объектом-аналогом рыночно обоснованной поправкой к величине эффективного валового дохода.

8. Наличие или отсутствие необходимых или желательных элементов сервиса, включая дополнительные компоненты, не относящиеся к недвижимости, может оказывать существенное влияние на цену сделки.

8.1. Отсутствие или недостатки телефонных линий, центральной или местной системы отопления, системы газо-, водо- и энергоснабжения, канализационных систем приводит к снижению ценности объекта. При наличии этих недостатков у объекта-аналога цену сделки надлежит корректировать в сторону увеличения. Если эти недостатки присущи объекту оценки, то цена сделки с объектом-аналогом корректируется в сторону уменьшения. При наличии магистральных коммуникаций соответствующего профиля вблизи объекта величина корректировки определяется затратами на подключение к этим коммуникациям с учетом прибыли предпринимателя. При отсутствии магистральных коммуникаций корректировки определяются затратами на создание автономных систем обеспечения объекта ресурсами и удаления отходов (также с учетом прибыли предпринимателя).

8.2. Для реализации большинства доходных функций весьма важным условием является наличие парковки для автотранспорта. При этом эталонным считается вариант, когда минимальное число парковочных мест не меньше максимально возможного. Любое отклонение от требования «эталона» приводит к необходимости соответствующей корректировки цены сделки (как правило, путем капитализации будущих затрат покупателя на постоянную или временную аренду части прилегающих территорий).

8.3. Наличие или отсутствие на объекте технических средств систем безопасности (в достаточном количестве и должного качества), а также договорных отношений с надежной службой безопасности оказывают (за редкими исключениями в нетипичных случаях) влияние на сумму сделки. В этом случае корректировку цены сделки можно выполнить путем добавления (исключения) затрат (с прибылью предпринимателя) на установку (ремонт, замену) оборудования и поиск партнера из числа фирм, специализирующихся на обеспечении безопасности.

8.4. Нередко в цену продажи объекта-аналога включаются предметы собственности, не являющиеся элементами объекта недвижимости: торговле или офисное оборудование, личное имущество собственника или управляющего (первый вариант). Иногда такого рода элементы оказываются в составе недвижимого имущества, являющегося объектом оценки (второй вариант). В таких случаях скорректированная цена сделки (расчетная цена объекта оценки) находится путем уменьшения цены (в первом варианте) или увеличения (во втором варианте) цены сделки с объектом-аналогом на расчет.

Реализация факторов данной группы ведет к увеличению ставки арендной платы. Если эти элементы присущи только объекту-аналогу и не реализуемы для объекта оценки, то ставка арендной платы объекта-аналога подлежит корректировке в сторону уменьшения. Размеры корректировок определяются сравнительным анализом рыночных сделок по договорам аренды, а также оценками дополнительных затрат на приобретение сервисных услуг арендаторами самостоятельно, «на стороне».

Последовательность внесения корректировок осуществляется следующим образом :

• корректировки с первого по четвертый элемент сравнения осуществляются всегда в указанной очередности, после каждой корректировки цена продажи сравнимого объекта пересчитывается заново (до перехода к последующим корректировкам);
• последующие (после четвертого элемента сравнения) корректировки могут быть выполнены в любом порядке, после каждой корректировки цена продажи сравнимого объекта заново не пересчитывается.

Единицы сравнения для объекта-аналога и объекта оценки (удельные характеристики) используют в противовес заметному дефициту надежных данных о рыночных сделках.

Выделяют следующие единицы сравнения:

1. для земельного участка без улучшений используются удельные характеристики (удельные цены):

1.1. цена за единицу площади участка:

• квадратный метр – для участков под застройку в населенном пункте;
• «сотка» (сотня кв. м) – для участков под садоводство или индивидуальное жилищное строительство вне населенного пункта;
• гектар (десять тысяч кв. м) – для сельскохозяйственных и лесных угодий;

1.2. цена за единицу длины (погонный метр) границы участка вдоль «красной линии» (транспортной или пешеходной магистрали) – для объектов торгового, складского, производственного назначения, успешность бизнеса которых зависит от доступности объектов для посещения их покупателями и пользователями, для доставки и отправления грузов;

1.3. цена за участок площадью, стандартной для данного типа функционального использования;

2. для земельного участка с улучшениями в качестве удельной характеристики принимается удельная цена единицы измерения количества ценообразующего фактора для компонента собственности, вносящего наибольший вклад в стоимость всего объекта. Если стоимость строения заведомо больше стоимости земельного участка, то в качестве основной единицы сравнения для всего объекта используется удельная цена для строения:

2.1. цена за единицу полезной (арендной, общей) площади строения (кв. м);

2.2. цена за единицу объема строения;

2.3. цена за квартиру или комнату;

2.4. цена за один элемент объекта, приносящий доход (посадочное место в ресторане или театре, место или номер в гостинице);

КУРСОВАЯ РАБОТА

по дисциплине «Оценка бизнеса»

Определение нормы отдачи на капитал по модели WACC на примере ОАО «Роснефть»

• Введение
• 1. Основные факты и выводы
• 1.1 Общая информация, идентифицирующая объект оценки
• 1.2 Итоговая величина нормы отдачи на капитал
• 2. Использованные Федеральные стандарты оценки
• 3. Описание объекта оценки
• 3.1 Количественные и качественные характеристики объекта оценки
• 3.2 Основные активы, принадлежащие объекту оценки
• 4. Анализ внешних факторов
• 5. Описание модели расчета нормы отдачи на капитал
• Заключение о норме отдачи
• Список используемой литературы
• Приложение 1

Введение

WACC (Weighted Average Cost Of Capital) - это средневзвешенная стоимость капитала. Она применяется в финансовом анализе и оценке бизнеса. Данный показатель характеризует относительный уровень общей суммы расходов по обеспечению каждого источника финансирования

Цель курсовой работы - произвести оценку нормы отдачи на капитал компании ОАО «Роснефть».

Перед выполнением данной работы были поставлены следующие задачи:

Описать характеристики объекта оценки;

Проанализировать рынок и отрасль объекта оценки;

Определить безрисковую ставку;

Определить рыночную доходность на основании динамики индекса РТС

Определить зависимость доходности ценной бумаги оцениваемой компании от индекса РТС;

Проанализировать полученные результаты и сравнить их со среднеотраслевыми показателями.

Работа выполнена в соответствии с Федеральными стандартами в области оценочной деятельности с помощью открытых и доступных источников информации. Полученные результаты основаны на допущении, что оцениваемая компания будет привлекать заемные средства по среднерыночным ставкам, и что в качестве оптимального соотношения заемных и собственных средств может быть использовано медианное значения коэффициента линейной регрессии.

1. Основные факты и выводы

1.1 Общая информация, идентифицирующая объект оценки

ОАО «Роснефть» (далее-Компания, Роснефть) - лидер российской нефтяной отрасли и одна из крупнейших публичных нефтегазовых компаний мира. Основными видами деятельности НК «Роснефть» являются разведка и добыча нефти и газа, производство нефтепродуктов и продукции нефтехимии, а также сбыт произведенной продукции. Компания включена в перечень стратегических предприятий и организаций России.

Открытое акционерное общество «Нефтяная компания «Роснефть» создано в соответствии с Указом Президента Российской Федерации от 1 апреля 1995 г. №327 «О первоочередных мерах по совершенствованию деятельности нефтяных компаний» и на основании Постановления Правительства Российской Федерации от 29 сентября 1995 г. №971 «О преобразовании государственного предприятия «Роснефть» в открытое акционерное общество «Нефтяная компания «Роснефть».

Уставный капитал НК Роснефть составляет 105981778,17 рублей. Уставный капитал составляется из номинальной стоимости акций, приобретенных и оплаченных акционерами. Основным акционером Компании является государство, которому принадлежит 75,16% ее акций. В свободном обращении находится около 15% акций Компании.

Деятельность Компании можно разделить на два основных операционных сегмента:

· Геологоразведка и добыча. Деятельность по геологоразведке, разработке месторождений, добыче нефти, газового конденсата и газа;

· Переработка, маркетинг и сбыт. Деятельность по переработке нефтяного сырья, а также деятельность, связанная с закупкой, транспортировкой и реализацией нефти и нефтепродуктов.

География деятельности НК «Роснефть» в секторе разведки и добычи охватывает все основные нефтегазоносные провинции России: Западную Сибирь, Южную и Центральную Россию, Тимано-Печору, Восточную Сибирь и Дальний Восток. Компания также реализует проекты в Казахстане, Алжире и Туркменистане. Семь крупных НПЗ НК «Роснефть» распределены по территории России от побережья Черного Моря до Дальнего Востока, а сбытовая сеть Компании охватывает 36 регионов страны.

Основное конкурентное преимущество НК «Роснефть» - размер и качество ее ресурсной базы. Компания располагает почти 49 млрд. барр. н.э. доказанных, вероятных и возможных запасов нефти и газа, что является одним из лучших показателей среди публичных нефтегазовых компаний мира. При этом по запасам жидких углеводородов Роснефть является безусловным лидером. Обеспеченность Компании доказанными запасами углеводородов составляет 27 лет, а большая часть запасов относится к категории традиционных, что дает возможность эффективно наращивать добычу.

Роснефть также является одним из крупнейших независимых производителей газа в Российской Федерации. Компания добывает более 15 млрд. куб. м. природного и попутного газа в год и обладает существенным потенциалом для дальнейшего наращивания объемов добычи за счет уникального портфеля запасов. В настоящее время Роснефть реализует программу по увеличению уровня использования попутного нефтяного газа до 95%.

Важная отличительная черта НК «Роснефть» - наличие собственных экспортных терминалов в Туапсе, Де-Кастри, Находке и Архангельске, которые позволяют существенно повысить эффективность экспорта продукции Компании. Роснефть в настоящее время осуществляет комплексные программы расширения и модернизации терминалов с целью соответствия их мощностей планируемым объемам экспорта.

Одной из стратегических задач НК «Роснефть» является также увеличение реализации собственной продукции напрямую конечному потребителю. С этой целью Компания развивает розничную сбытовую сеть, которая сегодня насчитывает около 1700 АЗС и охватывает 36 регионов России. По количеству АЗС Роснефть занимает второе место среди российских компаний.

Члены Совета директоров ОАО «НК «Роснефть» избираются общим собранием акционеров на срок до следующего годового общего собрания акционеров.

Руководство текущей деятельностью ОАО «НК «Роснефть» осуществляется единоличным исполнительным органом (Президентом) и коллегиальным исполнительным органом (Правлением). Исполнительные органы подотчетны Совету директоров и общему собранию акционеров.

1.2 Итоговая величина нормы отдачи на капитал

В результате произведенных расчетов средневзвешенная стоимость капитала компании ОАО «Роснефть» составила 7,14%. Среднеотраслевое значение стоимости капитала для компаний нефтегазовой отрасли по данным сайта Асвата Дамодарана равна 5.77%. Данное значение не учитывает не страновой риск, не риск инвестирования в исследуемую компанию.

Полученное значение превышает среднеотраслевое значение стоимости капитала для компаний нефтегазовой отрасли.

Итоговая величина нормы отдачи равна 8,48%

2. Использованные Федеральные стандарты оценки

Работа выполнена в соответствии со следующими Федеральными стандартами в области оценочной деятельности:

Федеральный закон «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» (последняя редакция)

ФСО-1: Приказ Минэкономразвития России «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки (ФСО 31)» от 20 июля 2007 года №256

ФСО-2: Приказ Минэкономразвития России «Цель оценки и виды стоимости (ФСО №2)» от 20 июля 2007 года №255

ФСО-3: Приказ Минэкономразвития России «Об утверждении федерального стандарта оценки «Требования к отчету об оценке (ФСО №3)» от 20 июля 2007 года №254

ФСО-5: Приказ Минэкономразвития России «Об утверждении федерального стандарта оценки «Виды экспертизы, порядок ее проведения, требования к экспертному заключению и порядку его утверждения (ФСО №5)» от 4 июля 2011 года №238

Проект ФСО по оценке бизнеса: «Оценка стоимости акций, долей участия, в уставном (складочном) капитале (бизнеса)»

3. Описание объекта оценки

3.1 Количественные и качественные характеристики объекта оценки

Оборотные активы компании ОАО «АК «Роснефть» на 31.12.2012 года составили 1 278 513 млн. руб., что больше на 368198 млн., чем на 31.12.2011 года. (табл. 1)

Таблица 1

Основные показатели финансового положения (млн. руб.)

Таблица 2

Денежные средства

В 2012 г. операционная прибыль уменьшилась до 382 млрд. руб., или на 14,9% по сравнению с 2011 г. В процентном отношении к выручке операционная прибыль составила 12,4% в 2012 г. по сравнению с 16,5% в 2011 г. Снижение операционной прибыли связано в основном с отменой в 2012 г. налоговых льгот по Ванкору, действовавших в аналогичном периоде 2011 г., индексацией базовой ставки НДПИ и ростом тарифов естественных монополий.

Чистые денежные средства, использованные в инвестиционной деятельности, составили 445 млрд. руб. в 2012 г. По сравнению с 394 млрд. руб. в 2011 г. Это объясняется увеличением капитальных затрат, а также приобретением дополнительных долей в дочерних и зависимых обществах, что было частично скомпенсировано положительным эффектом от реализации краткосрочных финансовых активов.

Таблица 3

Дебиторская задолженность ОАО «НК «Роснефть»

Структура краткосрочной дебиторской задолженности

Таблица 4

Структура долгосрочной дебиторской задолженности

Обобщенная информация о финансовых результатах и о финансовом положении зависимых и совместно контролируемых обществ представлена в табл. 5:

Таблица 5

Финансовые результаты компании (млн руб)

Таблица 6

Выручка компании

Выручка от реализации и доход от зависимых и совместных компаний увеличились на 13,2%, до 3 078 млрд руб. за счет роста объемов реализации и роста цен на продукцию.

Таблица 7

Доля ОАО «НК «Роснефть» общероссийских показателях (%)

Добыча нефти
Добыча газа
Экспорт нефти
Переработка нефти

Таблица 8

Показатели финансового состояния ОАО «НК «Роснефть»

Показатель
Структура капитала
Коэффициент финансовой зависимости, %
Коэффициент адекватности капитала, %
Соотношение заемных и собственных средств, %
Коэффициент покрытия процентных платежей, %
Коэффициент адекватности денежных средств, %
Ликвидность
Коэффициент текущей ликвидности, %
Коэффициент моментальной ликвидности, %
Рентабельность
Деловая активность
Оборачиваемость активов, %
Оборачиваемость основных средств, %
Оборачиваемость дебиторской задолженности (в днях)
Оборачиваемость оборотных средств (в днях)

3.2 Основные активы, принадлежащие объекту оценки

НК “Роснефть” управляет более чем 40 дочерними предприятиями на территории Российской Федерации. Для реализации эффективной бизнес-стратегии в условиях территориальной распределенности основных активов компания выделила четыре региона как зоны своих стратегических интересов: Дальний Восток, Сибирь, Северо-Запад европейской части России и Юг европейской части России.

В настоящее время "Роснефть" участвует в реализации крупных инвестиционных проектов, направленных на увеличение добычи углеводородного сырья, практически во всех основных нефтегазоносных регионах страны: в Западной и Восточной Сибири, на Сахалине, в Тимано-Печорской провинции, на Юге России, а также в ряде стран ближнего и дальнего зарубежья. Реализация данных проектов позволит компании до 2015 года увеличить добычу нефти в 3,5-4 раза, газа - в 7 раз.

"Роснефть" проводит активную реконструкцию своих нефтеперерабатывающих мощностей - с целью выведения их на уровень мощности, соответствующий возрастающим потребностям компании, и на технологический уровень, соответствующий международным стандартам.

Важное место в стратегии компании занимает также развитие транспортной и сбытовой инфраструктуры.

Основные активы:

* 2,5 млрд. т доказанных запасов нефти и 992 млрд. куб. м газа по PRMS;

* 424 разрабатываемых месторождения с годовой добычей свыше 120 млн. т нефти и 16 млрд. куб. м газа;

* 7 НПЗ в России мощностью 54 млн. т нефти в год;

* Доли в 4 НПЗ в Германии, чистая мощность -- 11,5 млн. т нефти в год;

* 1 691 действующая АЗС под брендом «Роснефть» в 46 регионах России и 3 АЗС на территории Абхазии.

актив капитал рыночный доходность

4. Анализ внешних факторов

· Основной вид деятельности общества: проведение геолого-поисковых и геолого-разведочных работ с целью поиска месторождений нефти, газа, угля и иных полезных ископаемых;

· добыча, транспортировка и переработка нефти, газа, угля и иных полезных ископаемых, а также леса;

· производство нефтепродуктов, нефтехимической и другой продукции, включая электроэнергию, продукты деревообработки, товары народного потребления и оказание услуг населению;

· хранение и реализация (включая продажу на внутреннем рынке и на экспорт) нефти, газа, нефтепродуктов, угля, электроэнергии, продуктов деревообработки, иных продуктов переработки углеводородного и другого сырья.

Негативно влияющими на сбыт могут быть следующие возможные факторы:

Отраслевые риски

Связанные с ценами на сырую нефть, газ и нефтепродукты

Ключевым фактором, оказывающим влияние на финансовые и косвенно операционные показатели деятельности «Роснефти», являются цены на сырую нефть, газ и нефтепродукты. Цены на продукцию Компании большей частью зависят от конъюнктуры мирового рынка, от баланса спроса и предложения в отдельных регионах России. Возможности «Роснефти» контролировать цены на свою продукцию существенно ограничены. Падение цен на нефть, газ или нефтепродукты оказывает неблагоприятное влияние на результаты деятельности и финансовое положение «Роснефти».

Снижение цен может привести к уменьшению объемов рентабельной добычи нефти и газа, осуществляемой Компанией, а это, в свою очередь, приведет к уменьшению объема эффективных к разработке запасов «Роснефти», к снижению экономической эффективности программ проведения поисково-разведочных работ. «Роснефть» располагает достаточными возможностями для перераспределения товарных потоков в случае возникновения значительной ценовой разницы между внутренним и международным рынками. Кроме того, компания в состоянии оперативно сократить капитальные и операционные затраты, чтобы выполнить свои обязательства при резком снижении цен на нефть, газ и нефтепродукты.

Связанные с фактическими размерами запасов данные по запасам нефти и газа являются не более чем оценками и неизбежно отличаются неопределенностью. Фактический размер запасов может существенно отличаться от этих оценок. Данные по запасам нефти и газа, содержащиеся в настоящем отчете, являются расчетными и основываются главным образом на результатах внутренней аналитической работы, проведенной фирмой DeGolyer&MacNaughton --независимым консультантом «Роснефти» по вопросам технологии нефтедобычи. Технология нефтедобычи является субъективным процессом оценки объема подземных запасов нефти природного газа, которые не поддаются точному измерению. Оценка стоимости и объемов, рентабельно извлекаемых запасов нефти и газа, объемов добычи, чистой стоимости будущих поступлений денежных

средств, а также оценка сроков произведения расходов на разработку запасов неизбежно зависят от ряда переменных величин и предположений. Многие из предположений, которые использовались при оценке запасов, не зависят от Компании и с течением времени могут оказаться неверными. Оценка запасов, применение альтернативных систем их расчета в соответствии с российской системой классификации запасов неизбежно сопряжены со множеством неопределенностей. Точность оценки любых запасов и ресурсов зависит от качества имеющейся информации и интерпретации данных по технологии нефтедобычи и геологических данных. Разведочное бурение, расшифровка данных, испытания и добыча, осуществляемые после даты оценок, могут потребовать значительной корректировки данных о запасах и ресурсах «Рос нефти» как в сторону повышения, так и в сторону понижения. Кроме того, разные специалисты по оценке запасов и ресурсов могут давать разные оценки запасов и поступлений денежных средств на основании одних и тех же имеющихся данных. Фактические объемы добычи, доходы и затраты, связанные с запасами и ресурсами, будут отличаться от произведенной оценки, причем эти различия могут быть существенными.

Существуют также некоторые неопределенности, связанные с российской системой классификации запасов. Эта система рассматривает только геологические факторы и не принимает в расчет экономическую целесообразность добычи запасов. С многочисленными рисками, включая риск того, что нефтегазовые компании не обнаружат продуктивных в коммерческом отношении запасов нефти или газа, сопряжено и поисковое бурение. Компания проводит поисково-разведочные работы в различных географических регионах, в том числе на территориях с неблагоприятными климатическими условиями и с высоким уровнем затрат. Затраты на бурение, обустройство и эксплуатацию скважин часто являются неопределенными. В результате этого «Роснефть» может понести дополнительные затраты или будет вынуждена сократить, приостановить или прекратить проведение буровых работ ввиду наличия многих факторов. Среди них непредвиденные горно-геологические условия при проведении буровых работ; аномально высокое или аномально низкое пластовое давление; непредвиденные неоднородности в геологических формациях; поломка оборудования или аварии; неблагоприятные погодные условия; необходимость соблюдать требования природоохранного законодательства и требования государственных органов; нехватка и несвоевременная поставка буровых установки оборудования.

Если «Роснефть» не сможет провести эффективные разведочные работы или приобрести активы, содержащие подтвержденные запасы, объем ее подтвержденных запасов будет уменьшаться по мере добычи Компанией нефти и газа в результате истощения разрабатываемых месторождений. Будущая добыча Компании в значительной мере зависит от успешного обнаружения, приобретения и разработки нефтегазоносных месторождений. Если попытки «Рос нефти» не увенчаются успехом, это приведет к уменьшению общего объема подтвержденных запасов Компании и снижению объема нефтедобычи, что, в свою очередь, неблагоприятно отразится на результатах деятельности и финансовом положении Компании. «Роснефть» является мировым лидером по объему запасов нефти и обладает огромной ресурсной базой, что сводит риски снижения нефтедобычи в результате пересмотра в будущем объема запасов к минимуму.

В нефтегазовой отрасли существует жесткая конкуренция. «Рос нефть» конкурирует в основном с другими ведущими российскими нефтегазовыми компаниями по следующим направлениям:

* приобретение лицензий на разведку и добычу на аукционах и продажах, организуемых российскими государственными органами;

* приобретение других российских компаний, которые, возможно, уже владеют лицензиями или существующими активами, связанными с добычей углеводородного сырья;

* привлечение ведущих независимых сервисных компаний, возможности которых по оказанию требуемых услуг могут быть ограниченными;

* приобретение оборудования для объектов капитального строительства, которое может оказаться дефицитным;

* привлечение наиболее высококвалифицированных и опытных кадров;

* приобретение существующих предприятий розничной торговли и земельных участков под новые предприятия розничной торговли;

* приобретение или получение доступа к нефтеперерабатывающим мощностям.

Компания занимает одно из лидирующих мест в отрасли, как в России, так и в мире, что существенно улучшает ее позиции в конкурентной борьбе. Она обладает существенным портфелем новых проектов для поддержания и улучшения своей позиции в конкурентной борьбе в будущем. Реализуя свою продукцию на внутреннем и внешнем рынках, «Рос нефть» может иметь риски, связанные с обострением конкуренции. Для минимизации рисков при реализации нефтепродуктов на внутреннем рынке

в условиях острой конкуренции осуществляется следующее:

* во избежание затоваривания по отдельным видам нефтепродуктов загрузка нефтеперерабатывающих заводов Компании планируется с учетом прогноза ситуации, складывающейся на рынках;

* с учетом имеющейся структуры переработки нефти и выработки нефтепродуктов и наличия собственных предприятий нефтепродуктообеспечения и контрагентов, охватывающих практически все регионы Российской Федерации, производится оперативное перераспределение региональных товарных потоков на внутреннем рынке и оперативное перераспределение объемов между внутренним рынком и экспортом;

* для удовлетворения растущего спроса на высокооктановые бензины и нефтепродукты с низким содержанием серы производится реконструкция нефтеперерабатывающих заводов, что позволит, в частности, увеличить объем и глубину переработки;

* уделяется постоянное внимание развитию сети собственных автозаправочных станций и комплексов, отвечающих последним европейским требованиям, как самому стабильному сектору реализации нефтепродуктов на внутреннем рынке, менее других подверженного спонтанному изменению цен и падению спроса. Дополнительно для привлечения клиентов, в первую очередь корпоративных, широко внедряются система отпуска нефтепродуктов через АЗС на основе электронных карт, а также система обслуживания на АЗС «Рос нефти» карт других участников рынка. В случае экстренной необходимости наличие четырех собственных перевалочных морских терминалов в портах Архангельска, Находки, Де-Кастри, Туапсе позволяет производить оперативное перераспределение продукции Компании между экспортом и внутренним рынком в сторону увеличения доли экспорта. К наиболее действенным мерам по регулированию рисков от обострения конкуренции на внешнем рынке сырой нефти и нефтепродуктов относится географическая диверсификация, позволяющая перераспределять потоки сбываемой продукции из одного региона в другой. Например, благодаря внедрению направления поставок Архангельск -- Мурманск и схемы отгрузок в Китай по железной дороге появилась возможность регулирования экспортного потока с выходом на рынки Дальнего Востока, Юго-Восточной Азии и США. Это становится возможным за счет сокращения традиционных экспортных потоков через порты Черного и Балтийского морей и трубопровод «Дружба» компании «Транснефть», ориентированных на Европу. С увеличением мощностей перевалки с нефтепроводов на железную дорогу, а также с вводом в действие нефтепровода Восточная Сибирь -- Тихий океан эти возможности возрастают.

Финансовые риски

Валютные

Основную часть валовой выручки ОАО «НК «Роснефть» формируют экспортные операции по реализации нефти и нефтепродуктов. Соответственно, колебания обменных курсов валют к рублю оказывают воздействие на результат финансово-хозяйственной деятельности Компании, что является фактором валютного риска. Валютный риск Компании существенно снижается ввиду наличия затрат, которые выражены в иностранной валюте. ОАО «НК «Роснефть» является крупным заемщиком на международном кредитном рынке. Большая часть займов номинирована в долларах США. Текущие обязательства по обслуживанию этих займов также выражены в долларах.

Валютная структура выручки и обязательств действует как механизм встроенного хеджирования, где разно направленные факторы компенсируют друг друга. Сбалансированная структура требований и обязательств по валюте сводят к минимуму влияние факторов валютного риска на результат финансово-хозяйственной деятельности Компании.

Изменение процентных ставок

Являясь крупным заемщиком, «Роснефть» подвержена воздействию рисков, связанных с изменениями процентных ставок. Основным источником заимствований является международный кредитный рынок. Основная часть долгового портфеля Компании -- кредиты, номинированные в долларах США. Процентная ставка по обслуживанию большей части этих кредитов базируется на основе ставок по межбанковским кредитам

LIBOR и EURIBOR. Увеличение этих процентных ставок может привести к удорожанию обслуживания долга «Роснефти». Рост стоимости кредитов для Компании может негативно сказаться на показателях ее платежеспособности и ликвидности.

Компания проводит сбалансированную политику в области использования собственных и заемных средств и имеет действующие рейтинги Moody"s (Ваа1), Fitch (BBB), S&P (BВB-). Для фиксирования уровня процентной ставки части своего кредитного портфеля «Роснефть» осуществляет сделки с производными финансовыми инструментами. Рост кредитоспособности «Роснефти» и Российской Федерации являются важными факторами снижения стоимости заимствований для Компании в будущем, а также

5. Описание модели расчета нормы отдачи на капитал

CAPM (Capital Asset Pricing Model) - модель оценки финансовых активов. Она используется для того, чтобы определить требуемый уровень доходности актива, который предполагается добавить к уже существующему хорошо диверсифицированному портфелю с учётом рыночного риска этого актива.

В модели САРМ коэффициент в отражает чувствительность доходности компании к систематическим риска. Уравнение для нахождения нормы отдачи собственных средств по данной модели имеет вид:

где Y e - норма отдачи на собственный капитал;

Y rf - безрисковая норма отдачи;

в - коэффициент, измеряющий риск компании;

Y m а r - среднерыночная доходность.

В качестве безрисковой ставки дисконтирования для денежного потока в рублях была использована доходность по долгосрочным государственным облигациям РФ, которая составила 7,3684% (Прил. 3). Она уже включает в себя страновой риск S1, поэтому при расчете ставки дисконтирования для денежного потока в российских рублях он не учитывается.

По данным сайта А. Дамодарана была определена рыночная премия за риск. Она отражает расхождение доходности корпоративных акций над доходностью безрисковых ценовых бумаг и равна 5,8% (Прил. 2).

Систематический риск учитывается в модели CAPM с помощью коэффициента бета. Коэффициент бета отражает амплитуду колебаний цен на акции конкретной компании по сравнению с изменением цен на акции всех компаний, работающих в данном сегменте рынка. Для оценки коэффициента бета оцениваемой компании была построена зависимость изменения доходности ценной бумаги оцениваемой компании от изменения доходности индекса РТС за период с 20.12.2012г. по 20.12.2013г (Прил. 1)В данном случае угол наклона уравнения линейной регрессии равен 0,2001.

При построении регрессионной модели было получено очень малое значение R2,поэтому от него лучше отказаться и принять равным 1,291, что равно среднему значению данного показателя по нефтегазовой отрасли согласно данным на сайте А. Дамодарана" R2 - 1,291

Учитывая различия в налогообложении между анализируемыми сегментами, был рассчитан коэффициент бета с учетом целевого соотношения долга и собственного капитала компании по следующей формуле:

где в rl - коэффициент бета с учетом финансового рычага оцениваемой компании;

в m - коэффициент бета без долговой нагрузки компаний отрасли;

Tax - налог на прибыль;

M/E - показатель соотношения заемных и собственных средств, основан на отраслевой структуре капитала, рассчитанной на основании медианного значения коэффициента. Данный показатель для рассматриваемой отрасли в январе 2013года по данным с сайта А. Дамодарана равен 53,39%(Прил.4)

В данном случае

в rl =1,291*(1+(1-0,2)*0,5339)=1,894

Модифицированная модель САРМ предполагает поправки нормы отдачи на собственный капитал на следующие премии за риск:

Премия за страновой риск S 1 ;

Премия за предельно малую капитализацию S 2 ;

Премия за риск инвестирования в конкретную компанию S 3 ;

Тогда модифицированная модель САРМ примет вид:

С.В. Пупенцова, «Основы оценки активов и бизнеса: Учебное пособие», Изд-во кафедра ЭиМНиТ СПбГПУ, СПб, 2011. - 222 c (3)

Премия за предельно малую капитализацию (S2) рассчитывается на основании данных исследований компании Ibbotson. Премия данной компании равна 0%, в связи с тем, что компания имеет высокую капитализацию.

Таблица 9

Премия за риск инвестирования в исследуемую компанию (S3), учитывает специфические риски, связанные с инвестированием в оцениваемую компанию. К ним относятся:

Законодательные риски;

Уровень установленных цен;

Зависимость от ключевых сотрудников;

Качество корпоративного управления;

Зависимость от ключевых потребителей;

Зависимость от ключевых поставщиков;

Наличие перспективы развития бизнеса;

Состояние основных производственных фондов;

Финансовое состояние бизнеса и возможность привлечения средств для финансирования капитальных вложений.

Премия за риск инвестирования в компанию(S3) = 4%. (Прил.6)

Таблица 10

Входные параметры для расчета нормы отдачи на собственный капитал

В результате проведенных расчетов норма отдачи на собственный капитал исследуемой организации составит 8,48%.

Заключение о норме отдачи

Средневзвешенная стоимость капитала - это общая стоимость всего капитала, рассчитанная как сумма относительной доходности собственного капитала и заемного капитала, умноженных на их удельные доли в структуре капитала. Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается по формуле:

М=M/E(1+M/E)= 0,5339/(1+0,5339)= 0,34807

В качестве рыночной ставки привлечения долгосрочного заемного капитала (Y m) была использована среднегодовая средневзвешенная ставка по кредитам, предоставленным кредитными учреждениями нефинансовым предприятиям, в размере 10,67917 % (Прил.5)

Таким образом, средневзвешенная стоимость капитала составила 7,14%. Данное значение не учитывает не страновой риск, не риск инвестирования в исследуемую компанию.

Список используемой литературы

1. Финансовая отчетность ОАО «АК «Роснефть» за 2012 год

2. Финансовая отчетность ОАО «АК «Роснефть» за 2013 год

3. ОАО «АК «Роснефть» консолидированная финансовая отчетность, подготовленная в соответствии с международными стандартоми финансовой отчетности (МСФО) и отчет аудиторов за год, закончившийся 31 декабря 2012 года

4. Озров Е.С. Экономический анализ и оценка недвижимости СПб.: Изд-во «МКС», 2007

5. С.В. Пупенцова, «Основы оценки активов и бизнеса: Учебное пособие», Изд-во кафедра ЭиМНиТ СПбГПУ, СПб, 2011. - 222 c.;

Приложение 1

	Закрытие	доходность РТС		доходность ЦБ

Приложение 2

Приложение 3

Приложение 4

Приложение 5

Приложение 6

Подобные документы

Сущность понятия "человеческий капитал". Основные подходы к расчету норм отдачи по Капелюшникову. Модель распределения личных доходов по Беккеру. Пример частных инвестиций в человеческий капитал. Основные критерии оценки эффективности инвестиций в МВА.

реферат , добавлен 03.02.2010


Расчет сметной стоимости строительства. Анализ срока окупаемости нового оборудования. Определение внутренней нормы доходности инвестиционного проекта. Расчет нормы прибыли на вложенный капитал. Вычисление бета-коэффициента инвестиционного портфеля.

контрольная работа , добавлен 12.02.2014


Функции интеллектуального капитала: ускорение роста прибыли, улучшение качества управления, повышение конкурентоспособности. Особенности инвестирования и методы измерения: прямого измерения, рыночной капитализации, отдачи на активы и подсчета очков.

презентация , добавлен 08.02.2015


Нефтяной комплекс Российской Федерации как мощный фундамент экономики страны. Оценка эффективности стратегий развития на основании основных экономических показателей деятельности и последующее развитие в рамках интегрированной компании ОАО "НК Роснефть".

творческая работа , добавлен 23.11.2013


Понятие и сущность инвестиционной деятельности предприятия и рынка. Расчет эффективности инвестиций в капитал ООО "Дизайн" на основе метода учета срока окупаемости, чистой текущей стоимости проекта, индекса доходности инвестиций и точки безубыточности.

курсовая работа , добавлен 02.08.2015


История нефтяной компании "Роснефть" как одной из крупнейших публичных нефтегазовых компаний мира. Анализ макросреды компании. Макроэкономические факторы, определившие результаты деятельности "Роснефть" за 2011 год. Система корпоративного управления.

эссе , добавлен 22.12.2011


Анализ хозяйственно-финансовой деятельности ОАО "Роснефть". Разработка рекомендаций по составу финансовых ресурсов для финансирования инновационного проекта. Анализ динамики и управления оборотным капиталом. Стратегия экономического роста предприятия.

курсовая работа , добавлен 08.10.2012


Организационно-правовая форма предприятия. История компании Роснефть, развитие и перспективы развития. Стратегические приоритеты компании, разведка и добыча, переработка и сбыт нефти. Анализ бухгалтерского баланса, расчет основных финансовых показателей.

курсовая работа , добавлен 23.05.2010


Рынок как не только новая форма экономических отношений, новые связи в производстве, но и новые экономическое сознание, мышление и психология. Общая характеристика закона убывающей отдачи, знакомство с функциями. Анализ динамики издержек производства.

контрольная работа , добавлен 01.12.2013


Понятие, виды и источники финансирования капитальных вложений. Содержание методов расчета срока окупаемости вложений и нормы прибыли на капитал. Оценка внутренней нормы доходности и рентабельности инвестиций дисконтированного периода окупаемости.