Домой Микрозаймы Основная концепция теории модильяни миллера. Результаты поиска по \"теорема модильяни\"

Микрозаймы

Основная концепция теории модильяни миллера. Результаты поиска по \"теорема модильяни\"

. Вы можете помочь проекту, исправив и дополнив её.

Гипотеза Модильяни-Миллера (теорема Модильяни - Миллера) - предположение о независимости рыночной цены предприятия от структуры корпоративных ценных бумаг (соотношения собственного (акционерного) и заёмного (эмиссия облигаций) капитала, условий выплат по выпущенным ценным бумагам и т.п.) для заданного потока дивидендов, при условии рациональности экономических субъектов и совершенстве рынка капитала.

Обоснование гипотезы состоит в следующем: если финансирование деятельности предприятия более выгодно за счет заёмного капитала, а не за счет собственных источников средств, то владельцы акций предприятия со смешанной структурой капитала предпочтут продать часть акций своего предприятия, использовав вырученные средства на покупку акций предприятия, не пользующегося привлеченными источниками, и восполнив недостаток в финансовых ресурсах за счет заёмного капитала. Одновременные операции с ценными бумагами предприятий с относительно высокой и относительно низкой долей заёмного капитала приведут в конце концов к тому, что цены таких предприятий будут примерно совпадать.

Подобно большинству экономических теорий, концепция Модильяни-Миллера верна при наличии определенных предпосылок. Однако, продемонстрировав те условия, при которых структура капитала не влияет на стоимость предприятия, Модильяни и Миллер сделали важный вклад в понимание возможного влияния заёмного финансирования.

В году Модильяни и Миллер опубликовали вторую работу, посвященную структуре капитала, в которой ввели в первоначальную модель налоги на корпорации. С учетом налогообложения было показано, что цена акций непосредственно связана с использованием предприятием заёмного финансирования: чем выше доля заёмного капитала, тем выше и цена акций. Согласно пересмотренной теории Модильяни-Миллера, предприятиям следовало бы финансироваться на 100% за счет заёмного капитала, так как это обеспечило бы им наивысшие курсы акций (интересно отметить, что в соответствии с Международными стандартами финансовой отчётности англ. International Accounting Standards (IAS) и англ. International Financial Reporting Standards (IFRS) уставные капиталы обществ с ограниченной ответственностью необходимо признавать в качестве обязательств, т. е. заёмного капитала). Такой вывод обусловлен структурой налогообложения предприятий, существующей в США, - доходы акционеров выплачивают из прибыли, остающейся после уплаты налогов, а выплаты кредиторам производят из прибыли до уплаты налогов. Такое асимметричное налогообложение приводит к тому, что при увеличении доли заёмного капитала увеличивается и доля валового дохода фирмы, остающаяся в распоряжении инвесторов.

Различные исследователи пытались модифицировать теорию Модильяни-Миллера, для того чтобы объяснить фактическое положение вещей, смягчали многие из первоначальных условий данной теории. Удалось установить, что некоторые из предпосылок не оказывают существенного влияния на результат. Однако при введении в модель такого фактора, как дополнительные финансовые затраты вследствие неудовлетворительной структуры капитала, картина резко меняется. Например, экономия за счет снижения налоговых выплат обеспечивает повышение стоимости предприятия по мере увеличения доли заёмных средств в её капитале, но с некоторого момента при дальнейшем увеличении доли заёмного капитала стоимость фирмы начинает снижаться, поскольку экономию на налоговых выплатах компенсирует рост издержек от необходимости поддержания более рисковой структуры источников средств. Модифицированная с учетом этого фактора теория Модильяни-Миллера утверждает:

наличие определенной доли заёмного капитала предпочтительно для предприятия;
чрезмерное использование заёмного капитала нежелательно для предприятия;
каждому предприятию свойственна своя оптимальная структура капитала.

Таким образом, модифицированная теория Модильяни-Миллера, именуемая теорией компромисса между экономией от снижения налоговых выплат и финансовыми затратами (англ. tax savings-financial costs tradeoff theory ), позволяет лучше понять факторы, от которых зависит оптимальная структура капитала.

Вторая теорема

Издержки по собственному капиталу как линейная функция от степени задолженности.Если первая теорема верна, то существует предприятие, чьи пассивы будут преимущественно состоять из заемных средств и в меньшей степени из собственных.Тогда:

норма затрат собственного капитала будет представлять линейную зависимость по спреду нормы затрат совокупного и заемного капиталов:Rek=Rgk+(Rgk-Rfk)*FK/EK;
норма затрат совокупного капитала предприятия не зависима от степени задолженности этого предприятия,
поскольку рассматривается так же рыночная стоимость собственного и заемного капитала.

Эта связь может быть представлена соответствующей кривой капитальных затрат. Это означает, что, в отличие от традиционной экономической модели, не существует оптимальной степени задолженности.

Третья теорема

Константа средневзвешенной стоимости капитала (WACC)."Вид финансирования инвестиций не имеет значения применительно к вопросу о стоимости инвестиций" (Originaltext: The type of instrument used to finance an investment is irrelevant to the question of whether or not the investment is worthwhile.) Представленная в первой теореме незначительность структуры капитала для рыночной стоимости предпрития может быть расширена до незначительности структуры капитала для каждого отдельно взятого проекта. При этом с возрастанием долга возрастает и ожидаемая рентабельность капитала, однако одновременно с этим растут и риски. Средневзвешенная стоимость капитала остается неизменной, т.е. конкретно взятый проект за счет возрастающего финансирования из заемных средств не будет более доходным.

Modigliani F., Miller M. H. The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment // Amer. Econ. Rev. 1958. June. P. 261-297; см. также: Modigliani F„ Miller M. H. Taxes and the Cost of Capital: A Correction // Ibid. 1963. June. P. 433-443.
Сооlеу Р. L., Heck J. L. Significant Contributions to Finance Literature // Financial Management. 1981. 10th Anniversary Issue. P. 23-33.
Millеr М. Н., Modigliani F. Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares // Journ. Business. 1961. Oct. P. 411-433.

Современная теория структуры капитала основывается на некой теореме, сформулированной еще в 1958 г. американскими экономистами, лауреатами Нобелевской премии Франко Модильяни и Мертоном Миллером.

Для формулировки этой теоремы делается одно важное допущение, которое превращает теорему в некую абстрактную модель. Допустим, что фондовый рынок является совершенным , т.е. выполняются следующие условия:

1) на рынке присутствует значительное количество продавцов и покупателей;

2) участники фондового рынка (как физические, так и юридические лица) могут занимать и ссужать неограниченные объемы денежных средств под безрисковую (низкую по величине) ставку процента;

3) отсутствуют издержки банкротства;

4) корпорации эмитируют только два типа ценных бумаг: безрисковые облигации и рискованные акции;

5) фондовый рынок обладает сильной формой информационной прозрачности и эффективности;

6) отсутствуют агентские издержки – единственной целью менеджеров корпорации является максимизация благосостояния своих акционеров;

7) отсутствует налогообложение;

8) все потоки денежных средств постоянны по величине.

Тогда для любых двух корпораций, относящихся к одному классу (т.е. обеспечивающих равные или сопоставимые доходность и уровень риска по эмитируемым ими акциям), одна из которых является нелевериджированной (не имеющей заемного капитала) и имеет стоимость VU = SU (SU – стоимость долевых обязательств), а другая – левериджированной и имеет стоимость VL = SL + DL (SL - стоимость долевых обязательств, DL – стоимость долговых обязательств), всегда будет выполняться равенство:

т.е. рыночная стоимость любой корпорации не зависит от структуры ее капитала. Другими словами, какие бы источники финансирования корпорация ни использовала, ее стоимость останется неизменной.

Эта теорема имеет два важнейших следствия:

1) ожидаемая ставка доходности i по акции j -й корпорации, принадлежащей k -му классу, является линейной функцией долговой нагрузки корпорации:

i j = ρ k (ρ k – r) (Dj /Sj)

т.е. ожидаемая доходность акции равна сумме ставки капитализации ρ k для нелевериджированных (без задолженности) потоков денежных средств корпораций, принадлежащих k -му классу, и премии за финансовый риск, которая равна разности между ρ k и r (r – ставка капитализации для безрисковых потоков денежных средств), умноженной на коэффициент долговой нагрузки (отношение стоимости долговых к стоимости долевых обязательств);

2) если менеджеры корпорации, принадлежащей k -му классу, действуют в момент принятия решения о проведении инвестиционного проекта в интересах своих акционеров, то они должны проводить данный проект только тогда, когда ставка доходности по инвестиционному проекту ρ* будет больше или равна ρ k.

Теорема ММ имеет также модификацию, учитывающую налогообложение, т.е. снимающую седьмое допущение. В этой модификации прибыли корпораций облагаются по ставке налога τ. Тогда стоимость левериджированной корпорации превосходит стоимость нелевериджированной корпорации, принадлежащей к тому же классу риска, на величину τ DL.

VL = VU + τ DL

Тем самым, если фондовый рынок несовершенен, стоимость корпорации начинает зависеть от структуры ее капитала.

Недостатки теоремы ММ . В качестве предпосылок этой теоремы использовались довольно противоречивые и нереальные допущения:

1) личная и корпоративная долговые нагрузки являются совершенными заменителями друг друга. Т.е. физические лица могут брать займы под ту же ставку процента и тех же объемов, что и корпорации. На практике же физические лица часто вообще могут быть лишены возможности брать займы. Но даже если какой-то человек сможет это сделать, то ставка процента, под которую он получит этот заем, будет заведомо выше ставки, под которую банк ссудит аналогичную сумму корпорации (в силу более высокого качества обеспечения займа со стороны корпорации);

2) в экономике действуют издержки банкротства, т.е. процедура банкротства любой корпорации проходит без каких-либо существенных денежных и иных издержек. Однако, на существующих рынках капитала процедура банкротства может занимать несколько лет и стоить десятки миллионов долларов;

3) фондовый рынок обладает сильной формой информационной эффективности, т.е. все участники рынка имеют равный доступ ко всей существующей информации. Причем доступ к информации они получают без каких-либо издержек (т.е. отсутствуют так называемые трансакционные издержки ). На самом же деле современные рынки капиталов характеризуются тем, что подавляющее большинство сделок на них происходит по причине того, что покупатель считает, что он знает то, чего не знает продавец, а продавец считает, что он знает именно то, чего не знает покупатель. В современном мире информация распределена асимметрично, и систематически создаются значительные информационные монополии, которые с прибылью для себя использует часть участников рынка;

4) единственная цель менеджеров – это максимизация благосостояния акционеров корпорации. Но менеджер – прежде всего бизнесмен, преследующий собственную экономическую выгоду и часто в ущерб рядовым акционерам;

5) отсутствие налогообложения либо равенство существующих ставок налогов. Однако экономика характеризуется большим разнообразием налогов и их асимметрией.

Значение теоремы ММ состоит в том, что она дает основу, т.е. показывает, что при выполнении определенного набора предположений не имеет значения, как корпорация себя финансирует. Тем самым, теорема дает отправную точку, с которой можно начинать поиски оптимальной структуры капитала. После появления теоремы ММ стало видно, когда структура капитала не имеет никакого значения для стоимости компании.

Если принять, что вывод теоремы ММ неверен для реальных фондовых рынков, то, возможно, теперь для отдельной корпорации в каждый момент времени будет существовать какая-то оптимальная комбинация источников финансирования, т.е. оптимальная структура капитала, при которой достигается максимум стоимости корпорации (суммы текущих стоимостей всех обязательств, включающих долговые обязательства и долгосрочный лизинг).

Поисками оптимальной структуры капитала корпорации занимаются:

1) модели стационарного соотношения;

2) модели асимметричной информации;

3) модели агентских издержек;

4) модели корпоративного контроля;

5) модели стэйкхолдеров.

Модели стационарного соотношения . Эти модели снимают третью предпосылку теоремы ММ, т.е. предполагают существование издержек банкротства и ликвидации компании. Наибольший вклад в разработку данных моделей сделали С.Майерс, А.Краус, Р.Литценбергер, Дж.Скотт и др.

Модели стационарного соотношения утверждают следующее.

1. На выбор структуры капитала корпорации оказывают влияние два фактора: приведенная величина ожидаемых издержек банкротства и «налоговые щиты».

Все издержки банкротства делятся на прямые и косвенные. Прямые издержки порождает процедура реорганизации компании, объявленной банкротом (3-5% от ликвидационной стоимости корпорации). Косвенные издержки банкротства могут напрямую не относиться к процессу реорганизации компании-банкрота и являются следствием не самой процедуры банкротства, а угрозы начала таковой. К ним относятся: а) снижение объемов продаж вследствие снижения лояльности потребителей; б) увеличение операционных издержек вследствие потери лояльности работников и поставщиков компании; в) снижение конкурентоспособности компании вследствие фокусирования внимания менеджмента на финансовых проблемах своей компании.

«Налоговые щиты» представляют собой снижение ставок корпоративного подоходного налогапри росте долговой нагрузки корпорации (если это предусмотрено налоговым законодательством). Тем самым, они являются налоговой выгодой от левериджа (долговых обязательств). Величина выгоды равна:

Если в общем случае рост долговой нагрузки снижает стоимость корпорации, то снижение налогообложения (как следствие роста задолженности) в то же время ее повышает. Если к тому же обеспеченность и доходность облигаций корпорации достаточно высокая, то это способно еще более повысить ее рыночную стоимость. Поэтому «налоговые щиты» предохраняют компанию от резкого падения ее стоимости в результате роста задолженности по облигациям. Чем выше уровень долговой нагрузки на корпорацию, тем выше (при прочих равных условиях) величина создаваемых долговой нагрузкой «налоговых щитов».

2. Чем выше уровень долговой нагрузки на корпорацию, тем выше вероятность того, что корпорация не сможет отвечать по своим долговым обязательствам, и тем выше вероятность ее банкротства. А значит, ожидаемые издержки банкротства (т.е. произведение вероятности банкротства на общие издержки банкротства) являются возрастающей функцией по долговой нагрузке корпорации. Другими словами, чем выше долговая нагрузка на корпорацию, тем выше ожидаемые издержки банкротства. Тогда (при учете существования потенциальных издержек банкротства)

VL = VU + τ DL - PV изд. банкр.

3. Разумный менеджер, зная о выгодах и об издержках левериджа, должен создать такую структуру капитала, которая позволяла бы получить максимум выгод при минимальных издержках. Таким образом, оптимальная структура капитала в моделях стационарного соотношения – это такая структура, при которой приведенная стоимость «налоговых щитов» полностью покрывает приведенную стоимость ожидаемых издержек банкротства.

Модели асимметричной информации . Здесь снимается пятое допущение, состоящее в том, что рынок прозрачен и информация общедоступна. На фондовом рынке должны присутствовать операторы, владеющие инсайдерской информацией, недоступной основной массе операторов рынка. В моделях асимметричной информации предполагается, что на рынке существуют значительные информационные асимметрии, а операторами, имеющими доступ к инсайдерской информации, являются менеджеры корпораций, поскольку именно менеджер имеет доступ ко всем информационным потокам внутри корпорации.

Все модели оптимальной структуры капитала, в основе которых лежит предположение об асимметрично распределенной информации, можно условно разделить на два типа: 1) инвестиционные модели , в которых структура капитала используется менеджерами для повышения эффективности финансирования инвестиционных проектов. Выбирая тот или иной способ финансирования инвестиционного проекта (т.е. структуру капитала корпорации), менеджеры ориентируются на относительную недооценку или переоценку ожидаемых потоков прибыли от инвестиционного проекта, которую совершают внешние инвесторы из-за существования информационных асимметрий; 2) сигнальные модели , в которых структура капитала используется менеджерами в качестве своеобразного информационного «передатчика» внешним инвесторам о текущем положении корпорации и ее перспективах. В качестве «сигналов» этого «передатчика» выступают эмиссии долевых и долговых ценных бумаг.

1) Теория иерархии (Г. Дональдсон, С. Майерс, Н. Мэйлаф). Основная идея теории – менеджмент корпораций предпочитает внутренние фонды финансирования внешним (эмиссии ценных бумаг). Корпорация следует теории иерархии в своих финансовых решениях, если выполняются 4 условия: а) корпорация устанавливает плановый коэффициент дивидендных выплат в соответствии со своими инвестиционными возможностями и пытается избегать неожиданных изменений размеров дивидендов; б) она предпочитает использовать внутренние источники финансирования, а к эмиссии ценных бумаг прибегает только в случае недостатка собственных средств; в) если же корпорация испытывает необходимость во внешнем финансировании инвестиционного проекта, то она всегда начинает финансирование этого проекта с эмиссии наиболее безопасных (с точки зрения возможности банкротства) ценных бумаг, т.е. сначала облигации, затем гибридные ценные бумаги (конвертируемые облигации, привилегированные акции) и только в крайнем случае эмиссия обыкновенных акций; г) если входящие потоки денежных средств превышают исходящие, то корпорация направляет эту избыточную прибыль на погашение текущей долговой нагрузки или вкладывает в высоколиквидные ценные бумаги и только после этого увеличивает дивидендные выплаты. В обратном случае для покрытия дефицита средств корпорация использует остатки денежных средств и/или продает высоколиквидные активы, находящиеся на ее балансе. Если же даже после этого остается необходимость привлечения дополнительного финансирования, она проводит эмиссию долговых инструментов.

С. Майерс и Н. Мэйлаф разработали свой вариант теории иерархии. Если обозначать через N – фонды, необходимые корпорации для финансирования нового инвестиционного проекта и которые она фактически получает от инвесторов, а через N1 – те фонды, которые корпорация могла бы получить, если бы не существовало информационной асимметрии между этими инвесторами и ее менеджерами, и первые располагали бы полной инсайдерской информацией корпорации, то можно сказать, что в случае, если ΔN = N1 – N > 0, т.е. N1 > N, то акции корпорации недооценены покупающими их инвесторами, а если ΔN < 0 , то наоборот, инвесторы переоценили акции и выложили за них большие суммы, чем следовало. В последнем случае менеджеры будут выигрывать от эмиссии акций и будут проводить ее даже тогда, когда единственным приемлемым способом использования полученных от эмиссии денежных средств будет депонирование их в банке (т.е. их будет избыток). Если же ΔN > 0, то менеджеры скорее откажутся от инвестиционного проекта с положительной чистой приведенной стоимостью (NPV), нежели будут проводить эмиссию заведомо недооцененных акций. Тогда предпочтительнее выпускать облигации, у которых, как правило, величина ΔN меньше, чем у акций (т.е. недооценка в этом случае будет сравнительно меньше).

Вывод – корпорация должна эмитировать долговые ценные бумаги в моменты времени, когда инвесторы недооценивают компанию, и долевые ценные бумаги – в моменты времени, когда инвесторы переоценивают компанию. Однако если инвестор знает об этой зависимости, то он никогда не подпишется на эмиссию акций, за исключением случая, когда корпорация уже достигла своего потолка долговой нагрузки, т.е. дополнительная эмиссия облигаций может привести корпорацию к банкротству. Этим инвестор будет заставлять корпорацию следовать теории иерархии – никогда не эмитировать акции.

2)а) Модель Росса . Изменяя свою структуру капитала, корпорация может изменять свой класс риска, даже несмотря на то, что ее истинный класс риска остается неизменным. Увеличение долговой нагрузки на корпорацию будет расцениваться операторами рынка как сигнал того, что финансовое положение корпорации является устойчивым и ее менеджеры верят, что корпорация сможет покрыть платежи по эмитированным долговым ценным бумагам. Следовательно, при объявлении о проведении эмиссии облигаций курсовая стоимость ценных бумаг корпорации должна расти.

б) Модель Лелэнда-Пайла . Стоимость корпорации возрастает с увеличением доли собственности, находящейся под контролем текущего менеджмента. Готовность менеджмента финансировать инвестиционный проект собственной корпорации служит сигналом качества этого инвестиционного проекта для внешних инвесторов. Под «финансированием» понимается приобретение менеджментом обыкновенных голосующих акций компании. Т.е., чем выше доля обыкновенных акций, находящихся в собственности менеджмента, тем более благосклонно внешние инвесторы оценивают инвестиционный проект этой корпорации.

Модели агентских издержек . Эти модели отвергают шестое допущение теоремы ММ. Менеджеры корпорации далеко не всегда действуют в интересах собственников бизнеса. Поэтому неизбежно возникают агентские издержки.

Агентские издержки = издержки мониторинга (М) + гарантийные издержки (Г) + остаточная потеря (О).

М – это издержки, которые несут собственники (акционеры) на мониторинг и анализ действий менеджмента, а также по прямому контролю его действий (создание бюджетных ограничений, компенсационных политик, операционных правил и т.п.)

Г – издержки на: а) предотвращение операций менеджмента, наносящих (в т.ч. потенциально) вред акционерам; б) гарантии возмещения нанесенного менеджментом вреда за счет самого менеджмента (оговоренные в контракте).

О – денежный эквивалент потери благосостояния принципала (собственника) вследствие существования различия между фактическими решениями менеджеров, и теми решениями, которые действительно максимизировали бы благосостояние принципала.

Когда в корпорации возникают агентские конфликты между акционерами и менеджерами? Как только ее менеджеры начинают владеть менее чем 100% обыкновенных голосующих акций. Другими словами, агентские конфликты являются прямым следствием разделения прав собственности и прав контроля в компании, существующей в форме ОАО.

В основе типологии агентских проблем лежат 4 проблемы: 1) проблема усилий; 2) проблема выбора инвестиционного горизонта (менеджеры предпочитают краткосрочные проекты в отличие от акционеров); 3) проблема различного восприятия рисков (менеджеры не любят рискованные проекты (но зато обещающие большую прибыль), т.к. могут лишиться зарплаты и испортить репутацию); 4) проблема неэффективного использования активов (менеджеры склонны к такой политике, поскольку их благосостояние не зависит от текущей рыночной стоимости корпорации).

Организационная форма ОАО порождает два типа конфликтов: между менеджерами и акционерами и между акционерами и держателями долговых обязательств корпорации. Оба типа конфликтов приводят к снижению текущей рыночной стоимости компании. Для их разрешения можно использовать структуру капитала.

Конфликты между менеджерами и акционерами могут быть разрешены при помощи увеличения долговой нагрузки на корпорацию. Увеличение долговой нагрузки на корпорацию несет следующие положительные эффекты:

а) при прочих равных условиях каждое увеличение долговой нагрузки на корпорацию увеличивает долю обыкновенных голосующих акций, находящихся в собственности менеджмента компании (модель Дженсена-Меклинга );

б) при прочих равных условиях каждое увеличение долговой нагрузки сокращает объемы свободных потоков денежных средств, доступных текущему менеджменту компании (модель Дженсена );

в) увеличение долговой нагрузки на корпорацию предоставляет инвесторам дополнительные рычаги давления (возможность инициации банкротства корпорации) на текущий менеджмент корпорации (модель Гроссмана-Харта ).

Однако увеличение долговой нагрузки несет не только выгоды, но и издержки. В частности, увеличивается вероятность того, что в будущем компания станет жертвой эффекта недостаточного инвестирования, т.е. снижения инвестиций (модель Шульца ); увеличивается вероятность активизации агентских конфликтов между акционерами и держателями долговой нагрузки. При прочих равных условиях чем выше уровень долговой нагрузки на корпорацию, тем больше мотивов у акционеров заместить имеющиеся инвестиционные проекты на максимально рискованные инвестиционные проекты. Это так называемая проблема замещения активов (модель Дженсена-Меклинга ).

Разумный менеджер стремится к созданию такой структуры капитала, которая поддерживала бы разумный баланс между выгодами долговой нагрузки (разрешение агентских конфликтов между менеджерами и акционерами) и издержками долговой нагрузки (активизация агентских конфликтов между акционерами и держателями долговых обязательств компании).

Сущность конфликтов последнего типа проявляется как раз в упомянутой проблеме замещения активов, которая обостряется с увеличением долговой нагрузки. Дело в том, что акционеры будут склонны инициировать проведение наиболее рискованных (но и сулящих максимальную прибыль, а значит, и повышение размера дивидендов) проектов, т.к. в случае их неудачи (банкротства компании) сами акционеры не рискуют почти ничем, поскольку несут ограниченную ответственность, а все бремя расходов, связанных с процедурой банкротства, ляжет на плечи держателей долговых обязательств корпорации. Подобного рода конфликты могут быть разрешены при помощи приобретения компанией репутации надежного заемщика. Поэтому компании с долгой и хорошей кредитной историей будут более активно использовать долговую нагрузку, нежели их «молодые» коллеги (модель Даймонда ). Кроме того, с ростом значимости репутации менеджера снижается вероятность проведения инвестиционных проектов, разрушающих благосостояние держателей долговых обязательств корпорации, и увеличивается вероятность проведения проектов, неоптимально максимизирующих благосостояние акционеров (модель Хиршляйфера-Такора ).

Модели корпоративного контроля . Термин «рынок корпоративного контроля» появился в финансовой теории в 1965 г. в статье Генри Манне. Он предположил, что в национальной экономике всегда можно найти корпорации, текущая стоимость которых занижена вследствие неэффективного управления ее активами текущим менеджментом. С другой стороны, в экономике всегда можно найти корпорации, которые эффективно управляются своим менеджментом. Менеджеры подобных компаний не без основания могут считать, что приложение их управленческих способностей к неэффективно используемым активам недооцененных рынком компаний значительно увеличит стоимость последних. Но единственный шанс этих менеджеров приложить свои «эффективные» руки к неэффективно используемому потенциалу какой-то компании – это купить (поглотить) данную компанию.

Понятие «поглощение » (takeover) определяется через концепцию тендерного предложения. Тендерное предложение (tender offer) – это любое предложение на продажу или покупку определенного актива по определенной цене в определенном количестве, действительное в течение определенного периода времени. Поглощение – это тендерное предложение, которое выдвигает менеджмент одной корпорации на контрольный пакет обыкновенных голосующих акций другой корпорации. Корпорацию, выдвигающую тендерное предложение, называют корпорацией-покупателем , а корпорацию, на контрольный пакет акций которой выдвигается тендерное предложение, корпорацией-целью . Под контрольным пакетом обыкновенных голосующих акций понимается такой пакет, который достаточен для получения большинства голосов в совете директоров и смещения текущего менеджмента корпорации-цели.

На практике корпорации могут проводить поглощения двух типов: дружественные и враждебные. Дружественное поглощение (friendly takeover) – это тендерное предложение, которое делает менеджмент корпорации-покупателя менеджменту корпорации-цели на контрольный пакет обыкновенных голосующих акций последней. Враждебное поглощение (hostile takeover) – это тендерное предложение, которое выдвигает на открытом фондовом рынке корпорация-покупатель на контрольный пакет акций корпорации-цели. В случае с враждебным поглощением менеджмент компании-цели оказывается полностью отключен от процесса проведения сделки выкупа, тогда как дружественное поглощение, как правило, проводится на переговорной основе. Именно поэтому дружественное поглощение называют иногда слиянием (merger). При слиянии двух или нескольких компаний часто возникает новая компания, которой передаются все права и обязанности этих двух или нескольких компаний, а последние прекращают свое существование в качестве отдельных юридических лиц. Подобную сделку в мировой практике принято называть консолидацией (consolidation).

Однако, на текущую стоимость корпорации оказывает влияние не только неэффективность текущего менеджмента. Стоимость компании может упасть в результате ошибки, которую совершили фондовые аналитики, из-за внезапной продажи на рынке крупного пакета ее акций и т.д. Более того, акции компании могут стать объектом искусственного манипулирования со стороны внешних инвесторов. Поэтому компания может стать недооцененной из-за неэффективностей рынка. В этом случае во много раз увеличивается вероятность проведения расколотительного поглощения (bust-up takeover). Такие поглощения проводят профессиональные спекулянты рынка корпоративного контроля, так называемые корпоративные каталы (corporative raiders). Цель этих граждан – найти недооцененную компанию, скупить контрольный пакет ее акций, инициировать процедуру банкротства и завершить процедуру банкротства ликвидацией компании. Естественно, что подобную сделку корпоративному катале выгодно проводить только тогда, когда ликвидационная стоимость активов значительно превосходит текущую рыночную стоимость акций корпорации.

Структура капитала корпорации может быть использована как один из методов блокирования (в крайнем случае, снижения вероятности) попыток ее враждебного поглощения. Приверженцы этой точки зрения (классической теории) утверждают, что для каждой корпорации в рыночной экономике выполняется следующая аксиома:

чем выше коэффициент долг / собственный капитал корпорации, тем выше вероятность враждебного поглощения корпорации.

Классическая теория оптимальной структуры капитала в моделях корпоративного контроля гласит: оптимальная структура капитала - это финансирование за счет собственных средств или периодических эмиссий обыкновенных голосующих акций и минимальное использование всех форм долговой нагрузки. Однако эта модель крайне примитивна и не в состоянии объяснить более сложные ситуации перераспределения собственности внутри компании и влияния структуры капитала на это перераспределение.

Модель Харриса-Равива . Рассмотрим следующий сценарий. Имеется какая-то корпорация. В начальный момент времени не существует угрозы ее враждебного поглощения. Так как долговая нагрузка сопряжена со значительными издержками для текущего менеджмента корпорации и не предоставляет ему никаких выгод при отсутствии корпорации-покупателя, то очевидно, что компания не будет иметь долга в структуре своего капитала до момента появления корпорации-покупателя, а все обыкновенные голосующие акции будут поделены между текущим менеджментом и пассивными акционерами. В момент появления корпорации-покупателя текущий менеджмент принимает решение об эмиссии долговых обязательств, продает их, а полученные средства использует для выкупа части обыкновенных голосующих акций у пассивных акционеров. Предполагается, что текущему менеджменту удается провести выкуп еще до того, как корпорация-покупатель выдвинет свое тендерное предложение. Выбирая объемы эмиссии долговых обязательств, менеджер определяет долю обыкновенных голосующих акций, которая в результате оказывается у него в собственности, а доля обыкновенных голосующих акций, находящихся в собственности текущего менеджмента, прямо влияет на вероятность успешного завершения поглощения. Получается, что уровень левериджа на корпорацию косвенно влияет на вероятность ее успешного поглощения. По данной модели, с ростом долговой нагрузки уменьшается вероятность поглощения корпорации.

Модели стэйкхолдеров . Общепринятое определение гласит: стэйкхолдеры (stakeholders) – это физические и юридические лица, без чьей поддержки не может существовать данная компания. К ним принято относить: 1) потребителей продукции компании; 2) поставщиков; 3) работников; 4) конкурентов; 5) общественную среду, в которой приходится работать корпорации.

Есть такое определение. Стэйкхолдеры – это владельцы подразумеваемых обязательств корпорации. Если прямое обязательство существует в виде письменных контрактов, то подразумеваемое настолько туманно и условно, что его невозможно отразить в письменном контракте. В то же время, подразумеваемое обязательство не может обращаться отдельно от товаров и услуг, которые продает или покупает корпорация. Например, покупатель Macintosh, приобретая расширенную гарантию на только что приобретенный компьютер, лишен возможности приобрести аналогичное обязательство, которое гарантировало бы ему в будущем доступность файл-сервера. Вместо этого подразумеваемое обязательство, обещающее (но не гарантирующее) доступность файл-сервера в будущем, «прикреплено» к компьютеру и продается в одном пакете с ним. Подобным же образом производитель автомобилей, сложных станков, холодильников и подобных вещей дают покупателям своей продукции подразумеваемые обязательства, в которых обещают, что запчасти к приобретенному товару будут доступны так долго, как долго это потребуется.

Максимизация стоимости компании заключается в максимизации не только объемов продаж (другими словами, максимизации объемов продаж прямых обязательств), но и текущей цены подразумеваемых обязательств корпорации. Чем выше текущая цена наших подразумеваемых обязательств сегодня, тем по более высокой цене и в больших количествах мы можем продавать прямые обязательства. Главный вопрос в том, как максимизировать текущую цену подразумеваемых обязательств.

Цена подразумеваемых обязательств основывается на уверенности инвесторов в том, что компания-эмитент не оставит их без обещанных платежей. Чем выше такая уверенность, тем выше цена.

Как же компании убедить внешних инвесторов в том, что она честно все воздаст по приобретенным подразумеваемым обязательствам в полном объеме? Здесь компания может использовать различные методы.

Наиболее очевидным является проведение специальных инвестиционных проектов, чья стоимость привязана к платежам по подразумеваемым обязательствам.

Другим способом может стать структура капитала. Компания может таким образом выбрать структуру капитала, чтобы минимизировать будущие альтернативные издержки выплат по подразумеваемым обязательствам. Например, если сегодня компания инвестирует свободный поток денежных средств в высоколиквидные ценные бумаги, или просто резервирует его как денежные средства на счете, то очевидно, что в нужный момент она всегда сможет с минимальными издержками добыть средства для удовлетворения требований владельцев ее подразумеваемых обязательств.

Еще один способ – это не увеличивать долговую нагрузку на корпорацию или увеличивать ее незначительно, чтобы не беспокоить инвесторов из-за возникающей угрозы банкротства.

По отношению к стэйкхолдерам могут быть применены сигнальные модели, рассмотренные в рамках моделей асимметричной информации. Предположим, что менеджеры компании являются ее единственными собственниками, а потребители продукции компании – ее единственными стэйкхолдерами. В ситуации неопределенности стэйкхолдеры не могут определить наверняка, какая компания будет проводить в будущем наиболее крупные выплаты по своим подразумеваемым обязательствам. В этом случае менеджеры успешных компаний будут готовы сигнализировать о качестве своих компаний внешним стэйкхолдерам при помощи увеличения дивидендных выплат. Выгоды подобного сигнального механизма для компании очевидны – она добивается роста цен своих подразумеваемых обязательств, а значит максимизирует текущие потоки денежных средств и стоимость прямых обязательств.

Теория стэйкхолдеров утверждает, что шоки (финансовые затруднения), подобные отзыву продукции, задержкам в производстве и поставках, судебным тяжбам и т.д., оказывают значительно более негативное воздействие на стоимость компании, чем можно было бы ожидать, оценивая их номинальные денежные издержки. Цены подразумеваемых обязательств корпорации, испытывающей финансовые затруднения, будут падать, а в некоторых случаях стэйкхолдеры могут вообще отказаться от приобретения подразумеваемых обязательств и последней придется продавать прямые обязательства по значительно меньшей цене (или подписывать прямые контракты со значительно более высокими издержками), поскольку недовольные стэйкхолдеры могут подать на корпорацию в суд, требуя компенсации морального ущерба.

3. Конкурентная стратегия корпорации .

Здесь важно понять, каким образом, изменяя свою структуру капитала, компания может помочь себе придерживаться выбранной конкурентной стратегии. Примером подобной стратегии является обещание компании, являющейся лидером своей отрасли о том, что она в ближайшее время собирается удерживать под своим контролем 70% рынка. Очевидно, что подобное обещание может повлечь за собой массу неприятностей для компании. Главная из них – это возросшая активность конкурентов. Если хотя бы один из конкурентов решит, что он в силах отбить у данной корпорации крупную долю рынка, то разразится ценовая война, которая неминуемо обернется значительными убытками как для текущего лидера отрасли, так и для его конкурентов. Однако если какой-либо конкурент поверит в обещание лидера о том, что тот готов драться за поддержание контролируемой им доли рынка, то он, скорее всего, откажется расширять свою собственную долю рынка.

Таким образом, как только обещания лидера относительно агрессивной защиты своего куска начинают вызывать доверие у его конкурентов, так сразу же он получает стратегическое преимущество. В то же время конкуренты могут не поверить заявлениям лидера и посчитать, что как только он столкнется с более или менее агрессивным конкурентом, так сразу же сдаст значительный кусок своего рынка. Что же сделать, чтобы конкуренты поверили? Здесь то и используется манипулирование структурой капитала.

Существует мнение, что наращивание в структуре капитала компании долговой нагрузки приводит к тому, что производственная политика компании становится более агрессивной, т.к. становится возможным увеличить объемы производства. Тогда конкурентам придется выбирать между двумя вариантами ответных действий: а) полной пассивностью и сохранением своих объемов производства на прежнем уровне (что приведет к снижению уровня цен на продукцию и к падению прибыльности) и б) попыткой сохранить текущий высокий уровень цен (или по крайней мере избежать его резкого падения) при помощи сокращения объемов производства. Очевидно, что ни одна компания в отрасли не захочет видеть, как ее прибыли стремительно идут вниз из-за возросших объемов производства и падающих цен. Поэтому можно ожидать, что конкуренты нашей компании «подвинутся» и освободят часть объема производства для нас.

Однако в других случаях возросший леверидж компании может сделать ее, наоборот, менее агрессивной. Не в последнюю очередь это может быть связано с тем, что использование долгового финансирования может привести к сокращению уровня инвестиций, поскольку из-за роста объемов задолженности ставка доходности по облигациям, как правило, снижается.

На коэффициент долговой нагрузки корпорации могут оказывать влияние и стратегии, которых придерживаются ее конкуренты. В частности, высоколевериджированная корпорация может оказаться особенно уязвимой для так называемого хищничества (predation) со стороны корпораций, которые придерживаются более консервативных схем финансирования. Говорят, что компания или группа компаний проводят политику хищничества, когда они входят в сговор и начинают сообща играть на понижение цен, надеясь вывести высоколевериджированную корпорацию, которая не сможет обслуживать долг при падающих прибылях, из игры. Хищническая стратегия консервативно финансируемых корпораций оказывается особенно эффективной в отраслях, где потребители продукции и другие стэйкхолдеры обеспокоены стабильностью компании в долгосрочном периоде. Высоколевериджированные корпорации со специфичными активами, высокими расходами на НИОКР и специализирующиеся на производстве уникального специализированного оборудования, начинают терять свою долю рынка в моменты спада отрасли быстрее и в больших количествах по сравнению с другими компаниями.

Существующие на сегодняшний день эмпирические исследования показывают, что более высокий уровень долговой нагрузки (левериджа) чаще приводит к потере контролируемой доли рынка, чем к ее увеличению. Это является следствием и опасений инвесторов, и опасений потребителей, и агрессивной политики конкурентов.

На финансовое состояние корпорации и ее конкурентные позиции влияет динамизм окружающей среды , который определяется как степень и нестабильность изменений в окружающей корпорацию среде. Динамизм окружающей среды является следствием одновременного воздействия нескольких сил. Эти силы включают увеличение размеров и количества организаций в отрасли, темпов технологических изменений, а также скорость распространения новых технологий внутри данной отрасли.

Эмпирические исследования показывают, что в корпорациях, находящихся в стабильной окружающей среде, к более высокой стоимости компании будет приводить более высокий уровень долговой нагрузки, а в корпорациях, работающих в динамичной окружающей среде – более низкий уровень левериджа. Т.е., чем выше динамизм окружающей среды, тем в меньших объемах компания будет использовать долговую нагрузку, и наоборот.

Если переводить приведенную выше зависимость на язык специфичных активов, то можно утверждать: чем большим количеством специфичных активов владеет корпорация, тем в меньших объемах она будет использовать леверидж, и наоборот.

Результаты поиска

Нашлось результатов: 13707 (0,68 сек )

Свободный доступ

Ограниченный доступ

Уточняется продление лицензии

В рамках подхода, связанного с нахождением сопровождающего распределения дифференциального оператора (символический подход), в работе получена формула среднего значения для двумерного линейного однородного гиперболического уравнения третьего порядка с постоянными коэффициентами, простыми характеристиками и однородным символом. Доказанная формула среднего значения может быть интерпретирована как распространение на рассматриваемый случай известной теоремы о среднем (принципа Асгейрссона) для уравнения колебаний струны, которая, в свою очередь, тоже может быть сконструирована с помощью символического подхода из формулы среднего для двумерного уравнения первого порядка. Кроме того, эта формула представляет собой точное разностное соотношение для решения указанного уравнения

Теоремы о среднем для эллиптических уравнений наиболее широко известны. <...> Базовым результатом для использования в приложениях является следующая классическая теорема о среднем <...> Рабееах Теорема 2. (см. ). <...>Теорема 3. (см. ). Пусть P (D) = P1(D)P2(D), где P1 и P2 суть многочлены. <...> Рабееах Теорема 4.

Оценку стоимости компании с использованием доходного метода можно проводить с учетом моделирования определенного соотношения заемного и собственного капталов компании

Согласно теореме 1 Модильяни – Миллера рыночная стоимость компании (капитализация) не зависит <...> Таким образом, при проведении анализа теоремы 1 Модильяни – Миллера в рамках моделирования <...> Если же оказывается ближе действительности точка зрения теоремы 1 Модильяни – Миллера (17), то корреляция <...> Иначе говоря, теорема 2 Модильяни – Миллера утверждает, что ожидаемый доход на акцию (доходность собственного <...> 2 Модильяни – Миллера.

№1 [Вестник Пермского университета. Серия Математика. "Механика. Информатика", 2018]

Издание включает оригинальные научно-исследовательские, обзорные статьи, научные заметки, касающиеся всех сфер, указанных в названии журнала, и прежде всего их актуальных проблем и открытых вопросов. Журнал представляет интерес для ученых, работающих в указанных областях, поскольку дает возможность обменяться опытом, а также для аспирантов и студентов физико-математических специальностей вузов. Учредителем журнала является Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение высшего профессионального образования «Пермский государственный национальный исследовательский университет» (ранее Государственное образовательное учреждение высшего профессионального образования «Пермский государственный университет»), ответственным за издание – механико-математический факультет.

обозначений чисел: "Теорема 2 (Об отделимости). <...> Однако, с учетом описанных в пункте 2 результатов, по теоремам 1 и 2 списки вида (1) и (2) не являются <...> Ограничительные математические теоремы , полученные в истории сначала диагонализацией, сопоставлены с <...> Вывод уравнений движения был основан на использовании теоремы об изменении количества движения точки <...> При этом метод Разумихина существенно расширяет теоремы устойчивости в смысле Ляпунова.

Предпросмотр: Вестник Пермского университета. Серия Математика. Механика. Информатика №1 2018.pdf (0,4 Мб)

№3 [Вопросы оценки, 2007]

Теорема Модильяни – Миллера.........................................................................2 <...> Беркли, США ВЕЛИКИЕ МОМЕНТЫ В ФИНАНСОВОЙ ЭКОНОМИКЕ Ч а с т ь I I теорема моДильяни - миллера1 1 Версия <...> Образно говоря, рассматриваемая область знаний «создала себя» на первой теореме Модильяни и Миллера, <...> Наконец, каковы предположения, необходимые для того, чтобы закон Уильямса или первая теорема Модильяни <...>Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ: Пер. с англ. М.: Дело ЛТД, 1999. 272 с. 3.

Предпросмотр: Вопросы оценки №3 2007.pdf (0,0 Мб)

М.: ПРОМЕДИА

Статья посвящена лауреатам Нобелевской премии по экономике 1990 года_ американским экономистам Гарри Марковицу, Мертону Миллеру, Уильяму Шарпу.

Модильяни , разработал так называемую теорию финансов корпорации. <...> В них они сформулировали две так называемые теоремы инвариантности, известные как теоремы Модильяни -Миллера <...> Первая теорема инвариантности устанавливала, во-первых, что выбор между финансированием фирмы за счет <...> Вторая теорема инвариантности утверждала, что при тех же допущениях политика дивидендов, проводимая фирмой <...>Модильяни скорее интуитивно, чем на основе строгого расчета, со временем полностью подтвердилось.

№5 [Финансы и кредит, 2014]

Базовая теорема (теорема 1) Модильяни –Миллера при отсутствии налогов на прибыль корпораций и на доходы <...> Основываясь на теореме 1, Ф. Модильяни и. М. <...> Отчасти это связано со строгими допущениями и предпосылками теоремы Модильяни –Миллера. <...> Таким образом, если принять во внимание, что предположения теоремы Модильяни –Миллера не соответствуют <...>Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ. М.: Дело, 2001. 272 с. 3. Степанова А.

Предпросмотр: Финансы и кредит №5 2014.pdf (0,6 Мб)

Предмет. Исследуется зависимость стоимости привлечения капитала (средневзвешенной стоимости капитала WACC) компании от уровня левериджа L, срока жизни компании n и ставки налога на прибыль организации t для компаний произвольного возраста, остающихся на рынке, а также ушедших с рынка при различных значениях стоимостей капитала (собственного k0 и заемного kd). Цель. Сравнительный анализ стоимости привлечения капитала для компаний произвольного возраста. Методология. Все расчеты произведены в рамках современной теории стоимости и структуры капитала Брусова–Филатовой–Ореховой (БФО). Результаты. Проведен сравнительный анализ стоимости привлечения капитала для компаний произвольного возраста n, как остающихся на рынке, так и ушедших с рынка. В последнем случае необходима некая модификация в теории БФО, которая и произведена в работе. Выводы. Сделан вывод о том, что оценка стоимости привлечения капитала (средневзвешенной стоимости капитала WACC) для компаний, ушедших с рынка (прекративших свое существование), может быть произведена в рамках теории БФО, адаптированной к данному случаю. При этом WACC для компаний, прекративших свое существование, оказывается всегда выше, чем у компаний, остающихся на рынке, другими словами, стоимость привлечения капитала у компаний, продолжающих функционировать, оказывается всегда ниже.

<...> Одним из наиболее серьезных ограничений теории Модильяни –Миллера являлось предположение о перпетуитетности <...>Модильяни и М. <...> Теория Брусова–Филатовой–Ореховой (БФО) , обобщившая теорию Модильяни –Миллера на случай конечного <...> k Это выражение нужно подставить в уравнение для капитализации финансово-зависимой компании (аналог теоремы

Маршруты профессионального становления учебно-методическое пособие по курсу «Теория и методика обучения математике» для студентов, аспирантов, преподавателей

ФГБОУ ВПО "ШГПУ"

В учебном пособии отражено основное содержание курса «Теория и методика обучения математике», представлены задания для практических занятий и самостоятельной работы. Рекомендации по составлению индивидуального учебного плана, постановке целей, осуществлению рефлексии, содержащиеся в пособии, позволят понять, как на практике стать автором собственного образовательного маршрута. Предназначено для студентов, аспирантов и преподавателей педагогических вузов.

анализ теоремы ? <...> Например, теорема "вертикальные углы равны" сформулирована в категорической форме, условие теоремы : " <...> » 23 теорема простая. <...> Будут ли они теоремами ? <...> Представьте доказательства теоремы косинусов и теоремы синусов в структурированном виде.

Предпросмотр: Маршруты профессионального становления.pdf (0,5 Мб)

Предмет. Исследуется зависимость стоимости привлечения капитала от времени жизни компании при различных уровнях левериджа и различных значениях стоимостей капитала. Цели. Целью исследования является определение минимальной стоимости привлечения капитала компании в зависимости от уровня заемного финансирования, различных значений стоимостей капитала (собственного и заемного). Методология. Все расчеты произведены в рамках современной теории стоимости и структуры капитала Брусова–Филатовой–Ореховой, заменившей устаревшую к настоящему времени теорию Модильяни–Миллера и применимой к компаниям с произвольным временем жизни. Исследуется зависимость средневзвешенной стоимости капитала компании от времени жизни компании при различных уровнях левериджа, при различных значениях стоимости собственного и заемного капитала. Результаты. Впервые показано, что оценка средневзвешенной стоимости капитала компании WACC в теории Модильяни–Миллера не является минимальной, а оценка капитализации компании – максимальной. На некотором этапе развития компании WACC оказывается ниже оценки, а капитализация компании, соответственно, выше оценки в теории Модильяни– Миллера. Показано, что с точки зрения стоимости привлечения капитала возможны два типа зависимости средневзвешенной стоимости капитала компании от времени жизни компании n: монотонное убывание с и убывание с прохождением через минимум с последующим ограниченным ростом. Первый тип зависимости имеет место в случае низких стоимостей капитала компании, характерных для западных компаний. Второй – в случае более высоких стоимостей капитала компании, характерных для российских компаний. Это означает, что отечественные компании могут использовать преимущества, даваемые этим эффектом. А поскольку «золотой возраст» компании зависит от стоимостей капитала компании, то, управляя ими, менеджмент компании может расширять «золотой возраст». Выводы. Сделан вывод о том, что существовавшие представления о результатах теории Модильяни – Миллера оказываются неверными. Обсуждаются возможности использования открытых эффектов в отечественной практике, что особенно актуально в нынешней непростой экономической ситуации.

<...> <...> <...> <...>

Управление капиталом корпорации

В учебном пособии изложены основные теоретические вопросы управления капиталом корпорации, задачи, тесты, задания для самостоятельного решения, вопросы для дискуссий, задания для выполнения реферата, советы по его оформлению.

Теория Модильяни -Миллера Модильяни и Миллер в качестве исходный точки выяснения роли структуры капитала <...>Модильяни -Миллера. <...> Что предполагает оценка стоимости компании по теореме Модильяни -Миллера? <...>Модильяни и М. Миллера; в) Альтмана. 4. <...>Модильяни , Ф. Сколько стоит фирма? Теорема М.М. / Ф. Модильяни , М.

Предпросмотр: Управление капиталом корпорации.pdf (0,7 Мб)

№36 [Финансовая аналитика: проблемы и решения, 2015]

Модильяни и М. Миллера «Стоимость капитала, финансы корпораций и теория инвестиций» . <...> Базовая теорема (теорема 1) Модильяни –Миллера при отсутствии налогов на прибыль корпораций и доходы <...> Ослабление вводимых предпосылок и допущений теоремы Модильяни – Миллера породило несколько теоретических <...> Анализ эволюции теорий структуры капитала после опубликования теоремы Модильяни – Миллера дает основание <...>Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ. М.: Дело, 2001. 272 с. 3.

Предпросмотр: Финансовая аналитика проблемы и решения №36 2015.pdf (0,6 Мб)

Предмет и тема. В статье представлены обзор статических и динамических компромиссных теорий структуры капитала и результаты эмпирических исследований, связанные с выявлением основных детерминантов целевого уровня долга. Особое внимание уделено прямым и косвенным издержкам банкротства. Рассмотренные теоретические модели не дают полного представления о том, как учесть эффект налогового щита и возможные издержки финансовых затруднений при принятии практических решений, связанных со структурой капитала. Цели. Исследование модели скорректированной приведенной стоимости (APV) для обоснования оптимальной структуры капитала. Методология. Анализ эволюции теорий структуры капитала после теоремы Модильяни – Миллера дает основание утверждать, что внедрение в практику результатов теоретических исследований формирования структуры капитала по-прежнему вызывает трудности. Для анализа возможного практического использования выводов статических и динамических теорий компромисса была протестирована модель APV на примере ПАО «Ростелеком». Выводы и значимость. Сделан вывод, о том, что определение оптимального уровня долговой нагрузки может являться инструментом управления финансовой гибкостью компании. Результаты тестирования модели скорректированной приведенной стоимости (APV) для ПАО «Ростелеком» свидетельствуют о том, что текущий уровень долговой нагрузки находится в допустимых пределах. Несмотря на то, что представленная модель определения оптимального уровня долговой нагрузки на основе расчета APV имеет ряд недостатков (сложность обоснованной оценки издержек финансовых затруднений и др.), полученные результаты позволяют финансовому менеджменту принимать более обоснованные решения в области управления структурой капитала.

Первоначальная основа компромиссных теорий (trade-off) была заложена в ходе дебатов по поводу теоремы <...>Модильяни – Миллера . <...> Анализ эволюции теорий структуры капитала после теоремы Модильяни – Миллера дает основание утверждать

№4 [Математика (ИД 1 Сентября), 2016]

Запишем тему урока: «Теорема Пифагора», и формулировку теоремы в символической записи. <...> Решим несколько задач на закрепление теоремы . 6 Задания выводятся на экран. <...> – Тройки натуральных чисел, для которых выполняется теорема Пифагора. <...> Мне понравилось, как было организовано доказательство теоремы . <...> Воспользуемся теоремой Виета: x1 + x2 = –1, получим: q2 – 3q + 1 = 19.

Предпросмотр: Математика (ИД 1 Сентября) №4 2016.pdf (0,1 Мб)

№31 [Финансы и кредит, 2015]

Главная задача журнала - публикация теоретических и научно-практических статей, освещающих взаимосвязи и взаимозависимости, возникающие в процессе функционирования различных звеньев финансовой системы, финансовые потоки и кругооборот капитала, структурные элементы денежно-кредитной системы, объективные закономерности формирования системы денежно-кредитных отношений на микро- и макроуровне.

Абсолютно та же ошибка и во второй теореме . <...> Но такого в теореме нет. <...> В третьей теореме условием ее является следующее: левая часть уравнения MV – неизменна. <...>Модильяни и М. Миллера . <...>Модильяни и М.

Предпросмотр: Финансы и кредит №31 2015.pdf (0,6 Мб)

Проблемы повышения эффективности образовательного процесса в высших учебных заведениях сборник

Сборник содержит статьи, в которых обсуждаются методическое и организационное обеспечение дисциплин математического цикла на математических и нематематических факультетах высших учебных заведений, вопросы подготовки учителей математики в университетах, а также проблемы формирования компетенций у учащихся средней школы. Предназначается для преподавателей, аспирантов и студентов, будет полезен и учителям средней школы.

этапов: 1) мотивация изучения теоремы ; 2) ознакомление с фактом, изложенным в формулировке теоремы ; 3 <...> с другими теоремами . <...>Теорема 1 (свойство биссектрисы). <...> (Формулировка теоремы .) <...>Теорема 3 (аналогия с теоремой -свойством).

Предпросмотр: Проблемы повышения эффективности образовательного процесса в высших учебных заведениях сборник научно-методических статей.pdf (0,9 Мб)

В данной статье проводится исторический анализ и представляется обзор основных положений теории несовершенств кредитного рынка. Выделяются основные этапы развития: денежный, нейтральный и кредитный подход. Проводится анализ основных положений кредитного подхода к кредитному рынку и рассматривается их эволюция. Подчеркивается необходимость учета современных достижений поведенческой экономики в целях совершенствования анализа деятельности кредитных организаций и методов регулирования последних

роста американской экономики, сформировался так называемый нейтральный подход, в основе которого лежала теорема <...>Модильяни – Миллера, согласно которой специфика финансовой структуры компании несущественна и не оказывает

Статья посвящена исследованию проблемы конфликта интересов менеджмента и акционеров страховых компаний, а также инструментам повышения заинтересованности менеджеров в соблюдении интересов акционеров

В соответствии с теоремой Модильяни – Миллера с учётом налогообложения11 стоимость компании, имеющей

Предмет. Современная отечественная экономика характеризуется активизацией процессов глобализации и интеграции, неравномерным развитием, сопровождающимся кризисными процессами внешнего и внутреннего проявления. Система источников финансирования организаций является чувствительной к воздействию факторов внешней среды. В условиях нестабильности внешней макроэкономической среды возрастает риск привлечения и использования внешних источников финансирования. Поэтому актуализируется проблема оптимизации структуры капитала организаций с учетом рисков источников внешнего финансирования, решение которой предполагает идентификацию максимального количества параметров, связанных с многообразием потенциально доступных организации источников финансирования. Цели и задачи. Цель – обосновать возможность оптимизации структуры капитала организации с учетом фактора риска внешних источников финансирования. Задачи: раскрыть содержание теоретических и практических подходов к проблеме оптимизации структуры капитала организаций; определить основные направления практических разработок отечественных ученых в области оптимизации структуры капитала организаций; обосновать возможность применения метода функции желательности Е.С. Харрингтона при оценке уровня риска внешних источников финансирования организации; адаптировать методы экономико-математического моделирования к решению практических проблем по оптимизации структуры капитала организаций. Методология. Использованы принципы и методы системного подхода, логико-структурный и сравнительный анализ, метод функции желательности Е. Харрингтона; произведена вычислительная процедура уровня рисков внешних источников за 2006–2013 гг. на основе расчета интегрального показателя по шкале желательности Харрингтона. Результаты. Обоснована возможность оптимизации структуры капитала организаций с учетом риска внешних источников их финансирования. Область применения. Результаты исследования могут быть использованы при принятии решений о выборе оптимальной структуры капитала организаций с учетом рисков внешних источников финансирования. Выводы и значимость. Методика расчета интегрального показателя по шкале желательности Е. Харрингтона может использоваться для решения практических задач по оптимизации структуры капитала организации.

В основе теоретических исследований и практики формирования оптимальной структуры капитала лежит теорема <...>Модильяни и М. <...> <...> <...>Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ. М.: Дело, 2001. 272 с. 13. Рудык Н.Б.

В статье рассмотрены особенности модели средневзвешенной стоимости финансирования интегрального риска инновационной организации с позиции издержек привлечения источников покрытия риска и убытка. Подчеркивается, что покрытие интегрального риска инновационной организации основано на комбинации самострахования и страхования, долгового и недолгового, дособытийного и послесобытийного финансирования. Авторы определяют изменения структуры источников финансирования интегрального риска инновационной организации для совершенствования инвестиционного и финансового анализа инновационной деятельности

Weighted Average Cost of Capital, WACC), в которой экономисты Мертон Миллер и Франко Модильяни продемонстрировали <...> стоимость капитала компании не зависит от структуры капитала (отношения собственного и заемного капитала) – теорема <...>Модильяни – Миллера1, в модели WACRF стоимость финансирования интегрального риска зависит от структуры

Три направления исследований комплекса финансовых явлений, идентифицированных одним термином «финансовый рычаг», в итоге сошлись в одной фундаментальной модели. Эту модель можно отнести к категории фундаментальных моделей нулевого иерархического уровня . Установлено, что модель одного периода бизнеса точно совпадает с временной моделью нулевого роста. Точная постановка прямой задачи позволяет достигнуть корректной и точной постановки обратной задачи. Два параметра обратной задачи – рыночная стоимость активов и требуемая процентная ставка собственников – сопоставляются с соответствующими параметрами теории Модильяни–Миллера , , . Установлены и объяснены ошибки в формулах и интерпретации смысла этой теории

Модильяни и М. <...>Модильяни и М. Миллер считали, что они поставили и решили задачу макроэкономики , , . <...> неожиданностью выделяются два близких по структуре утверждения, носящих название рикардианской эквивалентности и теоремы <...>Модильяни –Миллера (ММI и ММII) и метода DCF по ставке WACC. <...>Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит 15. фирма? – М.: Дело, 2001. Полтерович В.М.

в статье рассматриваются факторы, определяющие трансформацию системы источников финансирования предприятий, основные теоретические подходы к формированию структуры их капитала; исследуется влияние процесса формирования структуры капитала предприятий на трансформационные процессы в системе источников их финансирования

объеме» . основоположниками теории структуры капитала считаются американские ученые ф. модильяни <...> стоимость компании этот выбор не окажет никакого влияния. поскольку предпосылки, ограничивающие действие теоремы <...> исследований сводилась либо к верификации утверждений американских ученых, либо к опровержению предпосылок теоремы <...> ф. модильяни и м. миллера. отечественными учеными была предпринята попытка систематизации накопившихся

№5 [Финансовая аналитика: проблемы и решения, 2016]

Главная задача журнала - публикация оригинальных теоретических и научно-практических статей, освещающих актуальные вопросы макро- и микроэкономики, методологию и содержание банковской и финансовой аналитики, мониторинг и прогнозирование экономического потенциала

Модильяни – Миллера утрачивает свою доказательность и становится неуместной12, что неизбежно требует <...> Такой мотивации можно возразить, учитывая, что теорема Модильяни – Миллера, как большинство известных <...>Теорема неприменима в чистом виде и всего лишь демонстрирует возможность существования обстоятельств, <...>Модильяни – Миллера (1963) создала предположение о независимости рыночной цены предприятия от структуры <...> Отметим, что, несмотря на искусственность, значение теоремы трудно переоценить, с одной стороны, из-за

Предпросмотр: Финансовая аналитика проблемы и решения №5 2016.pdf (9,9 Мб)

№3 [Вопросы оценки, 2002]

С 1996 г. издается ежеквартальный научно-практический журнал «Вопросы оценки», в котором публикуются статьи отечественных и зарубежных авторов, методические материалы и проекты. На его страницах оценщики делятся опытом работы, предлагают свои методики и способы решения конкретных оценочных задач, ведут дискуссии.

Таким образом, теорема G1 доказана. <...>Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ: Пер. с англ. М.: Дело, 1999, 272 с. 5. <...>Модильяни и Миллер своим анализом категорически отметают “все индивидуальные нюансы поведения инвестора <...> Стиглиц показал, что теорема ММ верна для всех клас$ сов объектов . <...>Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ: Пер. с англ. 2)е изд.

Предпросмотр: Вопросы оценки №3 2002.pdf (0,1 Мб)

В статье обсуждаются две ключевые задачи анализа инвестиционных денежных потоков. Обе породили в экспертном сообществе определенный резонанс и их можно назвать историческими задачами. Задача № 1 поставлена в 1955 г. и является простейшей в анализе денежных потоков определенного типа при единственном источнике финансирования оттоков. Она породила замечательный парадокс, определенный автором как парадокс выгодности вложений в заведомо убыточные инвестиционные проекты. Задача № 2 поставлена в 1963 г. и является предельно простой в классе задач со смешанным финансированием оттоков и с учетом налога на прибыль. Экспертное сообщество до сих пор не пришло к консенсусу по поводу ее решения. Обе эти ключевые задачи можно считать рубежными для теории анализа инвестиционных денежных потоков, претендующей на адекватность. Из двух теорий анализа инвестиционных денежных потоков – традиционной (ТТ) и фундаментальной (ФТ) – этот рубеж смогла преодолеть только ФТ

с ошибочным выводом по этому вопросу (табл. 5 и 6) Экспертное сообщество подвергло сомнению решение Модильяни <...> В ТТ, в теории Модильяни – Миллера, закономерные связи процентных ставок на шаге (Утверждение II) выводятся <...>Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? М.: Дело, 2001. 3. Lorie J.H., Savage L.J. <...> Две теоремы теории денежных сделок // Экономика и математические методы. <...> Теория структуры капитала: от ранней модели Модильяни -Миллера (1958; 1963) до современной фундаментальной

В статье рассмотрены теоретические концепции, посвященные взаимосвязи финансовой системы и экономического роста. Проводится сравнение основных моделей финансовых систем, анализируются факторы, влияющие на развитие и формирование определенной модели финансовой системы – банкоцентричной или основанной на рынке ценных бумаг. Показано, что странам с «формирующимися» рынками, как правил,о присуща банкоцентричная финансовая система, но по мере экономического развития постепенно усиливается роль рынка ценных бумаг в удовлетворении спроса предприятий на финансовые ресурсы

Так, теорема Модильяни – Миллера гласит, что при условии рациональности экономических субъектов и при

№35 [Финансовая аналитика: проблемы и решения, 2015]

В в ед е м м и н и ма л ь н ы е предположения, эквивалентные теории Модильяни – Миллера. <...>Теорема 1 (об оптимальной структуре капитала при безопасном уровне долга). <...> Таким образом, результаты теоремы 1 остаются справедливыми и при учете вероятности банкротства в WACC <...> Очевидно, что если ∆rd(1 – TL1) больше T∆Lrd�, то выводы теоремы 1 остаются неизменными – максимальная <...>Теорема 2 доказана.

Предпросмотр: Финансовая аналитика проблемы и решения №35 2015.pdf (0,6 Мб)

№33 [Финансы и кредит, 2015]

Впервые показано, что оценка средневзвешенной стоимости капитала компании WACC в теории Модильяни –Миллера <...> Сделан вывод о том, что существовавшие представления о результатах теории Модильяни – Миллера оказываются <...> Майерса о том, что теорема Модильяни −Миллера дает нижнюю оценку для средневзвешенной стоимости капитала <...> При этом перпетуитетный предел WACC считается по формуле Модильяни – Миллера при наличии корпоративных <...> , а капитализация компании V, соответственно, выше оценки V в теории Модильяни – Миллера.

Предпросмотр: Финансы и кредит №33 2015.pdf (0,6 Мб)

№7 [Проблемы экономики и управления нефтегазовым комплексом, 2018]

Экономические проблемы всех направлений деятельности нефтегазового комплекса, вопросы корпоративного управления, анализ состояния и тенденций развития нефтяного рынка.

Модильяни и М. Миллера, а также компромиссная. <...>Модильяни и М. <...> Теория Модильяни – Миллера и компромиссные теории сложнее, но и они ограничиваются небольшим набором <...> вариация уровня его рентабельности происходит под влиянием специфических факторов, то вступает в силу теорема <...> В силу известной теоремы математической статистики умножение вариантов значений случайной величины в

Предпросмотр: Проблемы экономики и управления нефтегазовым комплексом №7 2018.pdf (0,9 Мб)

Оценка стоимости бизнеса практикум. Направление подготовки 38.03.01 – Экономика. Профиль «Финансы и кредит»

изд-во СКФУ

Пособие представляет практикум, который содержит задания, упражнения практического характера, способствующие усвоению пройденного теоретического курса по дисциплине «Оценка стоимости бизнеса» и методические рекомендации по их выполнению. Практикум направлен на овладение формами и методами познания, которые используются в оценке стоимости бизнеса

определения ставки дисконта для денежного потока, базовые модели учета риска, факторы риска, теорему Модильяни -Миллера <...> Что доказывалось в теореме Модильяни -Миллера и какие практические следствия для оценки бизнеса она имеет <...>Теорема Модильяни – Миллера в доходном подходе к оценке бизнеса. 34.

Предпросмотр: Оценка стоимости бизнеса.pdf (0,9 Мб)

Экономическая теория учеб.-метод. пособие

Теорема Р. Коуза. 2. Проблемы собственности и власти. 3. <...>Модильяни Франк* (р.1918) – американский экономист. <...> Хекшер Эли (1879-1952) – шведский экономист, один из авторов «теоремы Хекшера-Олина». <...> Эрроу Кеннет* (р.1921) – американский экономист, его именем названа «теорема невозможности Эрроу». <...> Copyright ОАО «ЦКБ «БИБКОМ» & ООО «Aгентство Kнига-Cервис» 45 1985 г.: Франко Модильяни (р. 1918 г.,

Предпросмотр: Экономическая теория.pdf (0,2 Мб)

В статье дается анализ состояния современной экономической теории, ее тенденций развития, обзор проблемных вопросов в связи с целями и задачами журналистики

экономической теории – теория неоклассического синтеза; модель общего экономического равновесия Эрроу-Дебрё; теорема <...> теория оптимальных валютных зон; современная теория портфельных инвестиций; теория стоимости капитала Модильяни -Миллера <...>Модильяни ), гипотеза перманентного дохода (М. Фридмен). <...> Робинсон Николас Калдор Пьеро Сраффа Франко Модильяни 40–70 гг. XX в.

№19 [Финансы и кредит, 2014]

Модильяни , С. Росс, М. <...>Модильяни . <...> Теория Модильяни –Миллера (ММ) вызвала широкий резонанс в научных кругах. <...> (ММ) Миллер, Модильяни , Хо, Лам, Сами, Омрэн, Пойнтон Начисление дивидендов по остаточному принципу <...> В общем контексте он связан со знаменитой теоремой Модильяни –Миллера (1958, 1963) о влиянии долгового

Предпросмотр: Финансы и кредит №19 2014.pdf (0,9 Мб)

Деньги, кредит, банки: конспект лекций

Омский госуниверситет

Курс лекций предназначен по овладению теоретическим материалом с целью формирования у будущих специалистов финансово-кредитного профиля современных функдаментальных знаний в области теории денег, кредита, банков, раскрытия исторических и дискуссионных теоретических аспектов сущности, функций, законов этих категорий и их роли в современной рыночной экономике.

капитала; 5) функции собственного капитала; 6) заемный капитал; 7) собственные и заемные средства; 8) теорема <...>Модильяни и М. <...> Теоретической поддержкой принятия данного решения является теорема Ф. Модильяни и М. Миллера. <...> Согласно теореме Ф. Модильяни и М. <...> В чем суть теоремы Ф. Модильяни и М. Миллера? 6.

Предпросмотр: Деньги, кредит, банки конспект лекций.pdf (0,2 Мб)

№2 [Вопросы оценки, 2007]

Модильяни и Миллера», часть 3 «Роль «коротких продаж», часть 4 «Фундаментальная теорема ». <...> Например, возможно, самое изящное рассмотрение теоремы Модильяни – Миллера было сделано в одном единственном <...> книге Джона Берра Вильямса (John Burr Williams), изданной в 1938 г., за 20 лет до появления работы Модильяни <...> Исаак Барроу использовал понятие дифференциала, чтобы определить касательную к кривой, и описал теоремы <...> называемом современной портфельной теорией (СПТ) , развитой начиная с 1960 г. в работах Модильяни

Предпросмотр: Вопросы оценки №2 2007.pdf (0,0 Мб)

№45 [Финансы и кредит, 2015]

Модильяни и М. <...> В качестве исходных условий для доказательства своей теоремы Ф. Модильяни и М. <...> Выдвинутые в ходе доказательства теоремы ограничения представляются довольно спорными с точки зрения <...>Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ. М.: Дело, 2001. 272 с. 13. Рудык Н.Б. <...>Модильяни и А.

Предпросмотр: Финансы и кредит №45 2015.pdf (3,3 Мб)

№40 [Финансы и кредит, 2017]

рейтинговых коэффициентов в современную теорию структуры капитала, БФО, и ее перпетуитетный предел – теорию Модильяни <...> Это потребовало модификации как теории БФО, так и ее перпетуитетного предела – теории Модильяни –Миллера <...> предел современной теории структуры капитала – теории Брусова– Филатовой–Ореховой (БФО) – теорию Модильяни –Миллера <...>Теорема Модильяни –Миллера для случая наличия корпоративных налогов утверждает, что капитализация

Предпросмотр: Финансы и кредит №40 2017.pdf (2,7 Мб)

Программирование в Maxima

Издательство ТГПУ им.Л.Н.Толстого

В пособии описывается структура простого и удобного языка программирования интерпретирующего типа системы Maxima (с оболочкой wxMaxima). Рассказывается о правилах и приемах составления программ и подпрограмм, особенностях программирования с использованием прямой и косвенной рекурсии. Приводятся программные реализации различных алгоритмов генерирования перестановок и основанных на них алгоритмов решения задач: «о назначении», «о рюкзаке», «о коммивояжере», «о количестве разупорядочений» и т. д. Рассказывается также о решении в Maxima разнообразных задач, традиционно относящихся к курсам алгебры и математического анализа, в том числе решение алгебраических, рекурpентных и дифференциальных уравнений и систем таких уравнений; вычисление пределов, производных, конечных сумм, сумм рядов, конечных произведений, определенных и неопределенных интегралов. Пособие предназначено студентам и аспирантам университетов, технических и педагогических вузов, обучающимся по специальностям, связанным с информатикой, математикой, физикой и экономикой. Студенты педагогических вузов, обучающиеся по основной или дополнительной специальности «Информатика», могут использовать пособие по целому спектру дисциплин, среди которых «Программирование», «Компьютерная алгебра», «Компьютерное моделирование», «Численные методы», «Системы и алгоритмы компьютерной обработки данных» и т. д.

Теорема 1 (Эйлер). <...> Изящное доказательство этой теоремы приведено в . Пример 6. <...> доказана" else k)$ %i4 theorem153(0); theorem153(1); %o4 Теорема доказана %o5 3333 Таким образом, <...> Программирование: Теоремы и задачи / А. X. Шень. –М.: МЦНМО, 2001. 39. Шустер Г. <...> Числа Мерсенна и теорема Лукаса-Лемера.................................... 101 3.6.

Предпросмотр: Программирование в Maxima.pdf (1,4 Мб)

Решение задач по планиметрии. Технология алгоритмического подхода на основе задач-теорем. Моделирование в среде Turbo Pascal [практикум]

М.: ДМК-Пресс

В книге предлагается четкая, проверенная многолетней практикой система обучения решению задач по планиметрии – эффективная технология алгоритмического подхода на основе задач теорем. Все задачи снабжены решениями, которые сравниваются, анализируются и обобщаются. Особое внимание уделено культуре чертежей и вычислений, логике и способам решений, отбору и систематизации задач. Отличительная особенность пособия – наличие материалов, предназначенных для интегрированного изучения математики и информатики.

Эта теорема является обратной к первой теореме . <...> геометрии: теоремой Пифагора, теоремой косинусов, теоремой синусов и др. <...>Теорема Птолемея). <...>Теорема 1. <...>Теорема 3 (обратная теореме 1).

Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ / Пер. с англ. – М.: Дело, 1999. 2.

В укрупненном плане рассматривается логика развития теории анализа инвестиционных денежных потоков, основанной на концепции порождающей денежной сделки Ложкин . Схема построения теории соответствует схеме построения ряда фундаментальных теорий сходной конституции (Ложкин, ). Будем называть эту теорию фундаментальной теорией, ФТ. ФТ опирается на достижения и ошибки теории анализа инвестиционных денежных потоков, основанной на концепции чистой приведенной стоимости, традиционной теории, ТТ. Описание ТТ и методические примеры ее использования можно найти в источниках Брейли, Майерс ; Бригхем, Гапенски ; Виенский. Лившиц, Смоляк ; и др. В материале статьи затрагиваются узловые моменты в двух классах задач теории, классе Ф. 1 и Ф. 2 (Ложкин, ), относящиеся к финансированию проектов только из собственных средств инвестора

Теория структуры капитала: от ранней модели Модильяни – Миллера (1958; 1963) до современной фундаментальной <...> Две теоремы теории денежных сделок. Экономика и математические методы.

№5 [Галерея изящных искусств, 2012]

«Галерея изящных искусств» – московская ежемесячная художественная культурно-просветительская газета. Основана в 1994 году галереей «Ласта» и АО «Международная книга». Впоследствии соучредителем газеты стала Российская академия художеств. С года основания бессменным главным редактором газеты остается Людмила Остапишина. Дизайн логотипа газеты восходит к некогда популярному иллюстрированному журналу «Нива». Впрочем, кроме логотипа ничего общего между этими изданиями нет. «Нива» – это светские и бытовые сплетни, сентиментальные рассказики на потребу среднего обывателя, «Галерея...» – приглашение в мир Искусства: репортажи с выставок, аналитические статьи, беседы с людьми искусства, и, наконец, подробнейшая ежемесячная информация о художественной жизни столицы: что? где? когда? Из скромного бюллетеня, дававшего информацию о текущих московских выставках, «Галерея изящных искусств» с годами превратилась в небольшую газету, а ныне выросла до полноценного многоцветного периодического издания. Фирменный стиль газеты – спокойный, вдумчивый тон; неизменно доброжелательный подход ко всем без исключения художественным течениям – от железобетонного соцреализма до современных концептуальных изысков, широта охвата. Она богато иллюстрирована и отпечатана на высоком полиграфическом уровне. Художники, которые в разное время сотрудничали и продолжают сотрудничать с газетой: Акритас Альбина, Булгакова Ольга, Горина Елена, Гросицкий Андрей, Добров Геннадий, Дробицкий Эдуард, Ефимов Борис, Зверьков Ефрем, Калинин Виктор, Камелин Анатолий, Кузнецов Андрей, Купер Юрий, Максимов Евгений, Малолетков Валерий, Мессерер Борис, Нестерова Наталья, Обросов Игорь, Санджиев Дмитрий, Ситников Александр, Старженецкая Ирина, Церетели Зураб, Шепелев Лев и др.

И хотя Модильяни представлял Жанну только са/ мым близким друзьям, он не по/ Амедео Модильяни . <...> Известно больше 20 ее портретов кисти Модильяни . <...>Модильяни никогда не рисовал на заказ, он выбирал лица сам. <...> Вскоре Модильяни понял, что пережить Париж можно, только страдая. <...>Модильяни умер 24 января 1920 года.

№1 [Управление риском, 2016]

В журнале освещаются теоретические и практические результаты научных исследований в области управления рисками по следующим вопросам:общая теория рисков; оценка риска;страхование в системе управления рисками;управление рисками и экономическая безопасность; риск-менеджер;теоретико-методологические проблемы социологии риска; управление рисками социокультурного развития России; мировое общество риска; социально-политические и экономические уязвимости.

В учебной и научной литературе отсутствуют теоретические объяснения механизмов функционирования финансовых центров, нет и разработок условий их становления и развития. Вашему вниманию предлагается учебное пособие, состоящее из пяти разделов, призванное восполнить имеющиеся пробелы. Финансовые центры рассматриваются как высшая и территориально организованная форма финансового посредничества, ведущий элемент глобального оборота финансового капитала и благоприятная для работы транснациональных корпораций городская среда. Мировые финансовые центры – это сложный мир не только экономических коммуникаций. Узловые пункты и линии обмена - денежные, кредитные, финансовые, фондовые, товарные, банковские и биржевые – составляют неповторимую среду обитания столиц капитала. Но не менее важными являются люди в соответствующем городском пространстве с его архитектурой и транспортом, сложившейся культурной средой и качеством жизни.

Рабочая тетрадь представляет собой опорный конспект лекций по дисциплине «Финансовый менеджмент» и раскрывает ключевые понятия, определения, модели, составляющие основу курса. Материал опорного конспекта способствует более успешному и интенсивному усвоению положений финансового управления, обеспечивает наглядность материала, содержащего множество специфических показателей и их количественных связей. Позволяет выполнять расширение и детализацию материала в процессе лекционного курса. Рабочая тетрадь предназначена для использования на лекционных занятиях студентами сокращенных форм подготовки по специальности 061100 «Менеджмент организации» (дисциплина "Финансовый менеджмент", блок ОПД) очной формы обучения.

Теория независимости дивидендов Ее авторы – Модильяни и Миллер – утверждают, что избранная дивидендная <...>Модильяни Имеется в виду теорема о том, что дивиденды нейтральны и не могут влиять на доходы. <...> В силу того что теорема Миллера–Модильяни противоречила интуиции, она поначалу была встречена в штыки <...> По этой причине существуют эксперты, которые не согласны с теоремой Миллера–Модильяни . <...> Кроме того, акцент может делаться на том, что теорема Миллера–Модильяни предполагает совершенную конкуренцию

Предпросмотр: Бухгалтерия и банки №9 2012.pdf (0,6 Мб)

№44 [Финансы и кредит, 2015]

Модильяни . Ну конечно! Работа Лизы поразительно напоминала стиль великого художника. <...> И я решила рискнуть: предложила Лизе написать женский портрет в стиле Модильяни . <...> Пока Лиза работала, мне иногда казалось, что сам великий Модильяни водил её рукой Работы Модильяни Copyright <...> Но больше всего я, конечно, люблю тот самый первый «сбежавший» портрет в стиле Модильяни .

наличие определенной доли заёмного капитала предпочтительно для предприятия;
чрезмерное использование заёмного капитала нежелательно для предприятия;
каждому предприятию свойственна своя оптимальная структура капитала.

Вторая теорема

Издержки по собственному капиталу как линейная функция от степени задолженности. Если первая теорема верна, то существует предприятие, чьи пассивы будут преимущественно состоять из заемных средств и в меньшей степени из собственных. Тогда:

норма затрат собственного капитала будет представлять линейную зависимость по спреду нормы затрат совокупного и заемного капиталов:Rek=Rgk+(Rgk-Rfk)*FK/EK;
норма затрат совокупного капитала предприятия не зависит от степени задолженности этого предприятия, поскольку рассматривается так же рыночная стоимость собственного и заемного капитала.

Третья теорема

Константа средневзвешенной стоимости капитала (WACC). "Вид финансирования инвестиций не имеет значения применительно к вопросу о стоимости инвестиций" (Originaltext: The type of instrument used to finance an investment is irrelevant to the question of whether or not the investment is worthwhile.) Представленная в первой теореме незначительность структуры капитала для рыночной стоимости предпрития может быть расширена до незначительности структуры капитала для каждого отдельно взятого проекта. При этом с возрастанием долга возрастает и ожидаемая рентабельность капитала, однако одновременно с этим растут и риски. Средневзвешенная стоимость капитала остается неизменной, т.е. конкретно взятый проект за счет возрастающего финансирования из заемных средств не будет более доходным.

Modigliani F., Miller M. H. The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment // Amer. Econ. Rev. 1958. June. P. 261-297; см. также: Modigliani F„ Miller M. H. Taxes and the Cost of Capital: A Correction // Ibid. 1963. June. P. 433-443.
Сооlеу Р. L., Heck J. L. Significant Contributions to Finance Literature // Financial Management. 1981. 10th Anniversary Issue. P. 23-33.
Millеr М. Н., Modigliani F. Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares // Journ. Business. 1961. Oct. P. 411-433.

Wikimedia Foundation . 2010 .

Теорема Модильяни - Миллера (теорема ММ) является одним из возможных вариантов трактовки влияния структуры капитала на рыночную стоимость ТНК.

Задачей финансовых менеджеров является установление оптимального соотношения между собственным и заемным капиталом.

Например, при высоких процентных ставках по кредитам ТНК невыгодно привлекать банковские кредиты. В этом случае ТНК может осуществить дополнительную эмиссию акций и распространить их среди акционеров, и корпорация увеличит собственный капитал.

И наоборот, менеджеры могут посчитать, что эмиссия дополнительных акций предопределит выплату дивидендов акционерам, а это создаст в будущем нехватку ресурсов для инвестиций. Таким образом, ТНК может выпустить облигации или взять кредит в банках.

Выбор соотношения между собственным и заемным капиталом определяется: -

конъюнктурой финансового рынка; -

перспективами развития ТНК; -

предпочтениями акционеров; -

налоговым бременем.

Современная теория структуры капитала разработана Ф. Модильяни и М. Миллером в статье 1958 года "Издержки по привлечению капитала, корпоративные финансы и теория инвестирования”.

Ф. Модильяни и М. Миллер сформулировали теорему, которая носит их имя.

Эта теорема гласит: рыночная стоимость любой корпорации не зависит от структуры ее капитала.

В данном случае под рыночной стоимостью понимается капитализация ТНК - совокупная рыночная цена всех ее акций, обращающихся на рынке.

Доказательство теоремы ММ сводится к следующему. Если акции компаний с высокой долей заемных средств стоили бы дороже, чем акции компаний с низкой долей заемных средств, а дивиденды, выплачиваемые компаниями, были бы примерно одинаковыми, то инвесторы продали бы дорогие акции, чтобы купить на вырученные деньги дешевые акции, приносящие аналогичный доход. Поэтому котировки акций двух компаний выровнялись бы. Следовательно, при разной структуре капитала двух компаний их рыночные стоимости должны быть равными.

В действительности на рыночную стоимость компаний оказывают влияние факторы, не учитываемые в теореме ММ.

Это, прежде всего, касается угрозы банкротства компании с большой долей заемного капитала. В условиях экономического кризиса такие компании могут столкнуться с трудностями в реализации продукции и оказаться без средств для выплаты процентов по кредитам. Это может повлечь их банкротство. Напротив, компании с преобладанием собственного капитала способны проявить в условиях кризисов устойчивость, поскольку они могут временно воздержаться от выплаты дивидендов своим акционерам.